来源(yuán)：高(gāo)瑞(ruì)东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季度(dù)，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需求释(shì)放(fàng)催化下游消费回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消费(fèi)制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加工；服(fú)务业中(zhōng)，交通运(yùn)输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等线下活动(dòng)回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后(hòu)经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总需求回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为推动下一阶(jiē)段国内(nèi)经济复(fù)苏的主线。

　　制(zhì)造业(yè)、服务业是驱(qū)动一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业(yè)，交通运输、房地产(chǎn)等行业景气(qì)度明显提升，而建筑(zhù)业(yè)景气度回落，与年初出口数(shù)据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱(ruò)的特点相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造业(yè)内(nèi)部来(lái)看，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气(qì)度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行业整体(tǐ)去(qù)库(kù)进程尚未结束(shù)。从行业(yè)景气度边(biān)际改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度表(biǎo)现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较(jiào)高，部分(fēn)行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景气度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运(yùn)输设(shè)备(bèi)>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度(dù)改善幅度最弱，由于(yú)行业(yè)库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行业仍(réng)然受到价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级或(huò)是推(tuī)动(dòng)下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)。需求方面，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服(fú)务消费需(xū)求得以释放；供给方面(miàn)，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，生产端快(kuài)速恢复，是推动年初出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏(zòu)有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外(wài)总需求(qiú)回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升(shēng)级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居(jū)民(mín)收入向上(shàng)修复，消费(fèi)倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据指向(xiàng)居民“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和，未来消费回(huí)暖(nuǎn)的确定性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续修复，家电、家(jiā)具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相关(guān)的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新(xīn)三样(yàng)”产品出(chū)口优势增强，有望(wàng)维持出(chū)口(kǒu)韧性；随(suí)着下游消费(fèi)稳步修复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造(zào)业企业盈(yíng)利(lì)有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业(yè)将(jiāng)从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)有望改善，推动中游装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需(xū)求(qiú)超预(yù)期回(huí)落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏(sū)有哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回(huí)升。但不同(tóng)于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮(lún)国内(nèi)疫后复苏(sū)发生在外需(xū)回落、国内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质(zhì)量(liàng)发展、居民前(qián)期“去杠杆”的(de)过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复(fù)苏(sū)的力量并不均衡，行业分(fēn)化特征(zhēng)明(míng)显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从行业层面(miàn)，观测(cè)当前各(gè)行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价(jià)观测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一(yī)季度制造业、交通运(yùn)输业(yè)、房地产业景(jǐng)气度明显提升(shēng)，而建筑业(yè)景气(qì)度回落，与(yǔ)年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为(wèi)基期计算各(gè)年份的复合增速，观察(chá)各行业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近(jìn)年(nián)来加快建设农业强国，推进(jìn)农业(yè)农村现(xiàn)代化的目标(biāo)有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季度第二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高于去(qù)年(nián)四季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较(jiào)快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年(nián)四(sì)季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全年增(zēng)速(sù)，与(yǔ)去年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢(màn)有关(guān)。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回(huí)落，增(zēng)加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季(jì)度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产业增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存(cún)在(zài)产出缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓(cāng)储和邮政(zhèng)业增加值增速(sù)明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫(yì)情三(sān)年来(lái)的平均增速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于(yú)新(xīn)房和二手(shǒu)房销售(shòu)回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度房地产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域(yù)复苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对于行业景气度的(de)观(guān)测，我们采用(yòng)量（各(gè)行业工业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各行业工(gōng)业品价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主要行(xíng)业(yè)自2019年以(yǐ)来的月度数据，首先(xiān)将各行业增加(jiā)值增速调整(zhěng)为(wèi)以2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的增加值增速(sù)和PPI增(zēng)速的分位数十二生肖中张牙舞爪是哪些动物水平(píng)，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出(chū)现普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修(xiū)复好于(yú)需求端，行业整体去库进程(chéng)尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度呈(chéng)现高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的行(xíng)业景气度最高(gāo)，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居(jū)民外出(chū)消费相关的，酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服(fú)装、文(wén)教娱乐(lè)的量价分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平均处在高景(jǐng)气度(dù)区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐(qí)升”的特(tè)征；食品制造(zào)景气度(dù)有所(suǒ)回落，农副加(jiā)工(gōng)行业表现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造(zào)行业(yè)表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与高库存水平有关(guān)，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需求(qiú)的(de)降(jiàng)温，医药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成本下跌(diē)有关(guān)，另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，也与年初外需表现好于内需，部分行业仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备工业增(zēng)加值增速改(gǎi)善幅度最大，受(shòu)益于(yú)国内产业(yè)升级、出口优势(shì)带来的(de)韧(rèn)性驱动；其次是汽(qì)车制造、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是(shì)通用(yòng)设备、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌(diē)”。其中，有色金属行业(yè)生产(chǎn)端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年(nián)以来70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全球大宗商品(pǐn)下(xià)行周期(qī)影响，价格(gé)依旧承压；随着年初建筑业施(shī)工回(huí)暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气度(dù)提升，但由于库存水平偏高，价格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石(shí)化(huà)链条行(xíng)业生产水(shuǐ)平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平(píng)仍(réng)处在50％以下(xià)的景气(qì)度偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期(qī)也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位，但出现边(biān)际放缓，生产及价(jià)格水平同步回落。这与去年(nián)以来行业产(chǎn)能持续(xù)扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处在2016年(nián)以(yǐ)来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业(yè)升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受(shòu)益于疫后复(fù)苏红利。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景恢复后，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏，前期积(jī)压(yā)的(de)购(gòu)房、服务性需求得以释放(fàng)；另一方(fāng)面，国内(nèi)复工复(fù)产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端的快(kuài)速(sù)恢复，是推动年(nián)初出口数据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后红(hóng)利释十二生肖中张牙舞爪是哪些动物放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大(dà)概率来自于(yú)消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收(shōu)入(rù)提(tí)升和(hé)消(xiāo)费(fèi)意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服(fú)等可选消费景气度均(jūn)有望(wàng)提(tí)升。

　　从一(yī)季度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开始回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期(qī)的复合(hé)增速看，今年一季度，全(quán)国居民人均可(kě)支(zhī)配收入增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高(gāo)于去(qù)年四季(jì)度的(de)3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务(wù)业(yè)恢(huī)复(fù)持续向(xiàng)好，有望带动(dòng)相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复(fù)，进(jìn)一(yī)步(bù)提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑底。今年(nián)以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从(cóng)存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民新增(zēng)存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款(kuǎn)数(shù)据看，3月(yuè)居民(mín)部门新(xīn)增净融资同比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其(qí)中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中长期(qī)信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月维持同比(bǐ)扩张，指向居(jū)民(mín)预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季度(dù)城(ché十二生肖中张牙舞爪是哪些动物ng)镇储户(hù)问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向于(yú)“更多(duō)储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车(chē)和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以及相关行业(yè)设备投资更新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内(nèi)出(chū)口数据回(huí)暖，除与欧(ōu)美供(gōng)需(xū)缺口短期走阔、国(guó)内复工复产加快(kuài)推进外(wài)，也受益于RCEP政策(cè)红(hóng)利(lì)持续释(shì)放，以及汽(qì)车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强。今(jīn)年在海外(wài)总需求(qiú)回(huí)落背景下(xià)，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制(zhì)造领域出(chū)口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业(yè)盈(yíng)利下滑和库存高(gāo)位，对(duì)制造业(yè)投资(zī)扩产造(zào)成一定压力。但随着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向上修(xiū)复。目前看，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制造业(yè)去库(kù)进程已进(jìn)入(rù)下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用(yòng)设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随(suí)着需求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资需(xū)求将随(suí)之提升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察

　　2.1金(jīn)融与(yǔ)流动性数据：各国国(guó)债收益率(lǜ)多数(shù)上(shàng)行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国10年期国(guó)债收益(yì)率3.57％，较上(shàng)周末(mò)上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周美国10年(nián)期和2年期(qī)国债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较(jiào)上周(zhōu)末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全(quán)球股市涨跌(diē)分化(huà)。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利(lì)富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线(xiàn)下跌，标普500、道琼(qióng)斯(sī)工业指数、纳斯(sī)达克(kè)指数(shù)分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗(luó)斯RTS、新西(xī)兰标普50、日(rì)经(jīng)225分(fēn)别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显示近几周(zhōu)美国经(jīng)济增长陷(xiàn)入(rù)停滞，通(tōng)胀(zhàng)和招(zhāo)聘(pìn)活动放缓(huǎn)，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经(jīng)济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在(zài)不确定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧(jù)之(zhī)际，银行收紧了贷款标(biāo)准(zhǔn)。近期(qī)美国总体物价水平温和上升，但价格(gé)上涨(zhǎng)速度(dù)或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表示为应对(duì)高通胀，加息步伐或将继续。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称，需要进一(yī)步收(shōu)紧政策(cè)来应(yīng)对(duì)高通(tōng)胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一(yī)段时间内维持(chí)利率(lǜ)稳(wěn)定。同日(rì)美(měi)联储(chǔ)梅(méi)斯特表示，预(yù)计今(jīn)年(nián)货(huò)币(bì)政策将需要进一步进入(rù)限制性(xìng)区(qū)域(yù)，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策(cè)会议纪要公布，绝大多(duō)数委员同意(yì)将利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月(yuè)20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪(jì)要显(xiǎn)示(shì)，货(huò)币政策在降低(dī)通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一(yī)段(duàn)路要走，一些(xiē)委员认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀(zhàng)风险倾向(xiàng)于上行。金融(róng)市场紧张(zhāng)局势(shì)被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不确定性的来(lái)源。然而除非形势显著恶化，否则金融(róng)市场的(de)紧(jǐn)张局势不太可能从根(gēn)本(běn)上(shàng)改(gǎi)变欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)管(guǎn)理委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲(zhōu)议(yì)会通(tōng)过了一项临时政(zhèng)治协(xié)议，就(jiù)涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一(yī)致(zhì)。法案目(mù)标是到2030年，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用(yòng)430亿欧(ōu)元(yuán)资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占全(quán)球半导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美(měi)国(guó)和(hé)亚洲(zhōu)同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡表示(shì)，正在推出(chū)一(yī)份(fèn)债(zhài)务上限相关立法(fǎ)措(cuò)施。白宫需要开始就(jiù)债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上(shàng)限并(bìng)削减支出；正在(zài)推出(chū)一份债(zhài)务上限相关立法措施；债务法(fǎ)案将设法收回未使用的防疫(yì)资金用于日常开支(zhī)；法案将减少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结(jié)束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政(zhèng)部长耶(yé)伦(lún)就中美(měi)关系发表(biǎo)讲话(huà)，表明(míng)美国无意与中国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调(diào)“国家安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任何与中国脱钩的(de)努力都将是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性和公(gōng)平的经济关(guān)系”。但“当美(měi)国(guó)利益受到威胁(xié)时(shí)”，美国将坚定(dìng)地捍卫国家(jiā)安(ān)全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在(zài)国(guó)际关系中(zhōng)，耶伦(lún)表(biǎo)示(shì)美中两国(guó)有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘手问(wèn)题”，比(bǐ)如(rú)帮(bāng)助(zhù)面临债务(wù)问题的(de)新兴市场和发展中(zhōng)国家(jiā)等(děng)。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特(tè)原(yuán)油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价(jià)为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环(huán)比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全(quán)国(guó)水泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以(yǐ)及西南各区价格(gé)指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环(huán)比下(xià)跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩(suō)窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅(fú)收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜(cài)价格(gé)环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价格(gé)环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增幅(fú)扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量(liàng)同(tóng)比增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货(huò)币(bì)市场利(lì)率趋(qū)势分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋(qū)势分(fēn)化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较上月末下(xià)行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年期国债(zhài)利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月(yuè)末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振(zhèn)消费(fèi)持续回(huí)升的(de)动(dòng)力；国资委强调着力(lì)发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行(xíng)4月份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续回升的动力。接下来将(jiāng)重点做好四方(fāng)面工作(zuò)：一(yī)是，研究起(qǐ)草关(guān)于恢复和(hé)扩大消费的政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村(cūn)消费等重(zhòng)点领域；二是，下(xià)大力气稳定(dìng)汽(qì)车消费，大力推(tuī)动新能源汽车下乡；三是(shì)，会(huì)同有关(guān)方面(miàn)优化就业、收入分配(pèi)和(hé)消费全(quán)链条良性循(xún)环促进机制；四是，研究制(zhì)定关于营造放心(xīn)消费(fèi)环(huán)境的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委(wěi)党委召(zhào)开扩大会议(yì)，强调推(tuī)动国资央企着力发(fā)展(zhǎn)实体经济特别(bié)是(shì)战略性(xìng)新兴产业。会(huì)议认为，要更(gèng)好推动国资央企在中国式现(xiàn)代化新征程中走在前列，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主创(chuàng)新能力(lì)；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是(shì)战略性新兴产业(yè)，加(jiā)快推进现代化(huà)产(chǎn)业体系建(jiàn)设；抓好新一(yī)轮国企(qǐ)改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工(gōng)信(xìn)部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信(xìn)息(xī)化发展状况，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳增(zēng)长的工作方案(àn)。一是营造良(liáng)好产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部省协作(zuò)、部门协同；二(èr)是推动出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落(luò)实好(hǎo)稳外贸政策举措；三是促进(jìn)内(nèi)需加快恢复，以高(gāo)质量供给促进消费；四是(shì)持续(xù)增强(qiáng)发(fā)展动能，加(jiā)快战略(lüè)性(xìng)新兴产(chǎn)业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力(lì)度(dù)不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

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