文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核心观点(diǎn)

　　事(shì)件(jiàn)：2023年(nián)5月27日，国家统计局发布4月全国(guó)规模以上(shàng)工业企业绩效(xiào)数据。4月份，规模以上(shàng)工业企业(yè)营业收入累计同(tóng)比增长0.5％；规模以上工业企业利润累计同比(bǐ)增速(sù)为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬(pá)坡(pō)过程中。从决定企业利(lì)润的(de)量(liàng)、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业利润增速由(yóu)正(zhèng)转负(fù)的(de)原(yuán)因(yīn)主要源于(yú)PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企业利润累(lèi)计增(zēng)速的下探幅度(dù)之深(shēn)和持续(xù)时间之长是(shì)PPI下行(xíng)和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长(zhǎng)以及(jí)费用率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解数据(jù)看(kàn)：1）与去(qù)年(nián)同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然(rán)较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存(cún)货(huò)周转天(tiān)数和应(yīng)收账款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商及港澳(ào)台商(shāng)和(hé)私(sī)营(yíng)企业利润累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工(gōng)业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选业(yè)中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石油和天然(rán)气开(kāi)采等其他行业的利润增速降(jiàng)幅依然(rán)较大；中游原材料加工(gōng)业和(hé)装备制造业的(de)利润增速出(chū)现明(míng)显分(fēn)化，中游原材料加工(gōng)业的利润增(zēng)速均为负，是(shì)整体工业企业利润增速的主要拖累，中游装备(bèi)制造业(yè)利润增(zēng)速回升(shēng)幅度较大，成为整体工(gōng)业企业利润增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内部的利润增(zēng)速(sù)反弹乏(fá)力(lì) 。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月(yuè)相(xiāng)比，4月份公(gōng)布的工业企业利润数据已表(biǎo)现(xiàn)出(chū)明(míng)显(xiǎn)的(de)探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业(yè)进一步增多；二，营业(yè)收(shōu)入增速由负(fù)转正(zhèng)，营业(yè)利润(rùn)增(zēng)速降(jiàng)幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工业企业利润(rùn)增速回升的(de)主要拉(lā)动力。按当月(yuè)利润(rùn)增(zēng)速计算，4月份表现较好的行业主要有：汽车制(zhì)造、 铁路(lù)、船(chuán)舶、航空航(háng)天和其他运(yùn)输(shū)设备制造业 、通用设备制造业、电气机械(xiè)及(jí)器材制造业、仪器(qì)仪表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和(hé)塑料制品(pǐn)业、电力、热力、燃气(qì)及水的生产和供(gōng)应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依(yī)然处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们(men)认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速(sù)由正转负的原因(yīn)主要源(yuán)于PPI下(xià)行，但(dàn)本(běn)轮工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润累计增速的下(xià)探幅(fú)度(dù)之深和(hé)持续时间之长是PPI下(xià)行和(hé)其(qí)他多(duō)种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏(piān)长(zhǎng)以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重制约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬坡(pō)速度。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细分行(xíng)业(yè)中(zhōng)，有26个行业的营(yíng)业利润累计(jì)增速(sù)出现(xiàn)回升，其(qí)他13个行业的营业利润累计增速均出(chū)现为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别回落，其中回落幅度较大的行业主(zhǔ)要是(shì)农副(fù)食品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有色(sè)金属矿采选(xuǎn)、造纸及纸制(zhì)品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回升幅度较大(dà)的(de)行业主要是机械和设(shè)备修理、汽(qì)车(chē)制(zhì)造(zào)、通用(yòng)设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与(yǔ)去年同期相比，工(gōng)业企业经营绩效的(de)增长压力依然(rán)较大，与3月份相(xiāng)比(bǐ)，产成品存货周转天数(shù)和应收(shōu)账(zhàng)款(kuǎn)平均回收(shōu)期(qī)进一(yī)步增(zēng)加。

　　数(shù)据显示(shì)，规模以(yǐ)上工业企业累(lèi)计每百元营业收(shōu)入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加0.09元）。产成(chéng)品(pǐn)存货周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天(tiān)），同(tóng)比增加1.80天（环比增加0.14天）；应(yīng)收(shōu)账款平(píng)均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加(jiā)8.60天(tiān)（环比增(zēng)加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和私营企业(yè)利润累计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企(qǐ)业(yè)和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国(guó)有工业企(qǐ)业利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港(gǎng)澳(ào)台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同(tóng)期-16.2％），私营(yíng)企业和(hé)股份制企(qǐ)业(yè)同比增长分别(bié)为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选业中非金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等其他行业的(de)利润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的(de)增速依(yī)然为正(zhèng)，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采、煤炭(tàn)开采和洗(xǐ)选、黑色金属矿(kuàng)采选业、废物资源综合(hé)利用的增速为负，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加工业和(hé)装备制造业的利润增速出现(xiàn)明显分化。中游(yóu)原材料加工(gōng)业(yè)的利润增(zēng)速均为负，尽管与上个月相比(bǐ)，利润增速(sù)跌幅普遍收(shōu)窄，但(dàn)依然是整(zhěng)体工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速的主要拖累。中游装(zhuāng)备(bèi)制造业利润(rùn)增速回升幅(fú)度较(jiào)大，成为整体(tǐ)工业企业利润增速的(de)主要拉动项。其中通用设备(bèi)制造(zào)、铁路船舶航(háng)空航天、电气机械及器材制造、仪器仪表制造(zào)增幅延续(xù)上个月亮眼(yǎn)趋势，得益于国内汽(qì)车(chē)销售量的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润增速(sù)降幅由负转正，此外叠加去年同期(qī)基数较(jiào)低，汽车制(zhì)造业当月利润增速高达20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示，化学原料化学制品(pǐn)跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加(jiā)工(gōng)、专(zhuān)用设备制造、石油煤炭及(jí)燃料加工(gōng)、非金属矿物制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼加(jiā)工、化学纤维制造(zào)、金属制品、计算机(jī)通信(xìn)和(hé)电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航空航天(tiān)、电气机(jī)械及器(qì)材制造增幅依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽(qì)车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力(lì)，文教工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制(zhì)造、纺织业(yè)、家具制造等多(duō)个行业的利润增速(sù)跌幅放缓，但依(yī)然为负(fù)；农(nóng)副食品加工(gōng)、纺织(zhī)服装、服饰等多个(gè)行业的利(lì)润跌幅(fú)继(jì)续(xù)扩大。往后看，价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着(zhe)下游行业(yè)的利润(rùn)增(zēng)速向上爬坡的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显示(shì)，农副食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医(yī)药制造跌幅扩大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造(zào)和印刷和记(jì)录媒介(jiè)利润降幅放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑(sù)料制品增速由负(fù)转(zhuǎn)正，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速(sù)略有(yǒu)回落，4月(yuè)录(lù)得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业(yè)中的机械和设备修理、电力热力利润增速相对较高(gāo)，燃(rán)气生产和供应利(lì)润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。其(qí)中机械和(hé)设备修理(lǐ)利(lì)润累计增速(sù)上升(shēng)幅度较大(dà)，4月收录(lù)235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利润累(lèi)计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然(rán)保(bǎo)持高速(sù)增长(zhǎng)，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别p>

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比，4月份公布(bù)的工业企业利润数据已表现(xiàn)出明(míng)显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速(sù)爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业收入(rù)增速由负转正，营(yíng)业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看(kàn)，中游装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输设(shè)备制造(zào)业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造(zào)业、橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热(rè)力、燃气及水的生产和供(gōng)应(yīng)业 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速(sù)能否转(zhuǎn)正？》中所言(yán)，当前正(zhèng)处(chù)于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开始计算），如果(guǒ)按最近两次探底历(lì)史(shǐ)来演绎的(de)话，至少还要在负(fù)值区间爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预计工(gōng)业企业利(lì)润增速转正最(zuì)早(zǎo)也需等到四季度。目(mù)前我(wǒ)国仍面临内(nèi)需增长缓慢和外需(xū)疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这(zhè)直接(jiē)导致企业的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高居不(bù)下导(dǎo)致(zhì)的内部压力，本轮(lún)工业企业(yè)利润(rùn)增速反弹速(sù)度大(dà)概率较为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内(nèi)需恢复力度(dù)低(dī)于预期(qī)。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月(yuè)27日的(de)《中游装备(bèi)制造业利润增速明显回升(shēng)——2023年4月(yuè)工业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静(jìng)、张一平(píng)，联系人(rén)罗(luó)丹

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