“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难再出现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首(shǒu)席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地产行业分化的愈加明显，让机(jī)构和投资(zī)者的关注度从板块(kuài)向单个标的(de)转移(yí)。上海利檀投(tóu)资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看(kàn)，无(wú)论是业(yè)绩，还是估值(zhí)，房地(dì)产(chǎn)都已经双(shuāng)杀(shā)到了最底(dǐ)部(bù)，而且是反复地(dì)杀(shā)到(dào)了底部，再往(wǎng)下的空间(jiān)已经不大(dà)了(le)。

　　三道(dào)红线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地(dì)产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提醒，在(z嫦娥五号发射时间地点在哪 嫦娥五号还在工作吗ài)房地产赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需(xū)要非常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的(de)公司(sī)出现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足以下(xià)三个基准：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前(qián)没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一(yī)下今(jīn)年房(fáng)地产的开发(fā)资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是(shì)不太愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资(zī)金来源来自(zì)新盘的销售。但今年(nián)新房的销售情(qíng)况相较(jiào)一般。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱(qián)，其(qí)实主要还是(shì)那些(xiē)有国企(qǐ)背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较(jiào)困难(nán)，所以整(zhěng)个(gè)行业出现了一个很明(míng)显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融(róng)资等各个方面都非常明(míng)显。现(xiàn)在有国资背景的房企(qǐ)在资本市(shì)场表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没(méi)有国资背(bèi)景的民营房企股价大多表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内最(zuì)低的；建安(ān)成本是否也(yě)是(shì)业内(nèi)最低的；这些都是我们看(kàn)重的一(yī)家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上述条件的房(fáng)企(qǐ)并不多。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍有(yǒu)部分房(fáng)企出(chū)现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健特(tè)色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财(cái)务指标(biāo)称(chēng)得上(shàng)完全健康的(de)仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地(dì)方国企开始大(dà)举扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度(dù)尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观(guān)的预判未(wèi)来市场，以及过于(yú)激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行(xíng)举例(lì)，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了(le)快速的开盘利(lì)用(yòng)率，预计今年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点。一方面(miàn)，在于它(tā)本身储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主要(yào)集中(zhōng)在(zài)强二线(xiàn)和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企(qǐ)的(de)扩张速度让人感(gǎn)觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要(yào)出手，但出(chū)手(shǒu)的章(zhāng)法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得太快，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的(de)净(jìng)负债率(lǜ)水平(píng)，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提高到(dào)一(yī)个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿(ná)地(dì)较积(jī)极的房企(qǐ)梳理发现(xiàn)，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜明(míng)对比的(de)是，华(huá)润置地、中国(guó)海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等房企在践行(xíng)较积极(jí)的(de)拿(ná)地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具(jù)备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在(zài)各维(wéi)度的实际表现上(shàng)，国央企确实会(huì)更胜一筹。如国央(yāng)企的(de)融资(zī)成本更低，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自然而然(rán)就具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不意味(wèi)着，民营企业中就没(méi)有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份(fèn)有(yǒu)限(xiàn)公(gōng)司(sī)－景顺(shùn)长城中(zhōng)国回报灵活配置(zhì)混合型证(zhèng)券投(tóu)资(zī)基(jī)金”“全国(guó)社保基金(jīn)一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司(sī)的几(jǐ)只产品合计持(chí)有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本(běn)面(miàn)表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间(jiān)，房地产(chǎn)市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度(dù)都(dōu)表现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布(bù)的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更是(shì)实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保持自身业(yè)绩的(de)持续增长，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州(zhōu)的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七(qī)成营收(shōu)来(lái)自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近三年(nián)持续稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭(háng)州的土(tǔ)储补(bǔ)充同样较为积极，根(gēn)据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州的本(běn)土第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突出表现，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多(duō)家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发(fā)布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信达(dá)证券(quàn)、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道<嫦娥五号发射时间地点在哪 嫦娥五号还在工作吗/strong>

　　机构在(zài)下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房地(dì)产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商(shāng)，而(ér)下游应(yīng)用行业(yè)主要包括中介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产开发环节与上游材料(liào)端息息(xī)相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不(bù)足(zú)导(dǎo)致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的(de)思(sī)路渐渐(jiàn)移(yí)至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存(cún)量(liàng)房时代(dài)，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们(men)相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模(mó)越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的(de)数据充分说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费的(de)增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相(xiāng)关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家基金(jīn)人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛道的(de)公(gōng)司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别(bié)是前者(zhě)在月线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富(fù)安(ān)娜主(zhǔ)要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一(yī)季度报告显示，报(bào)告(gào)期(qī)内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东(dōng)的净(jìng)利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基(jī)金重仓股的(de)天下(xià)，彼时包括公(gōng)募的(de)中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的(de)两只基金都(dōu)是价值派(pài)基金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同时重仓(cāng)的(de)房地(dì)产产(chǎn)业链股票还(hái)有(yǒu)金地(dì)集(jí)团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年曾经风光一(yī)时(shí)的家居板块(kuài)也因(yīn)疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不(bù)过好在困(kùn)境反(fǎn)转露(lù)出(chū)曙光，家(jiā)居板块中年内表现最(zuì)好(hǎo)的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该股年内(nèi)上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还(hái)是归(guī)母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现了同比(bǐ)双升(shēng)。

　　从公司的十大(dà)流通股(gǔ)股东来看(kàn)，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经(jīng)理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的(de)广发策略(lüè)优选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发安宏回报均增加了持(chí)股，而这两只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是，他(tā)似(shì)乎对(duì)于定(dìng)制家居类(lèi)标(biāo)的情有独(dú)钟，在另(lìng)一(yī)家(jiā)赛道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的(de)全部三(sān)只产品均登榜十大流(liú)通股股东(dōng)，其也成为他的独(dú)门重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是(shì)比较高(gāo)的(de)，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的大部分(fēn)项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周期(qī)还能(néng)做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真(zhēn)正能做到(dào)产品提价的公(gōng)司很少，因为物(wù)业(yè)公司很容易一开始是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保安这些固(gù)定人员成本的年度增长，不(bù)过服(fú)务没有特别(bié)好，客户没有那么(me)满(mǎn)意(yì)，能做(zuò)到提价难(nán)度是非(fēi)常大的。但是该(gāi)公司能在业(yè)内做到(dào)到(dào)期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它(tā)的定(dìng)位和(hé)比较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步强调。