5月13日(rì)，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发(fā)布公告称，其(qí)累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦点，中(zhōng)国(guó)基(jī)金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估(gū)”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的(de)，近期(qī)银行股(gǔ)大冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多(duō)主题基(jī)金(jīn)的(de)申报发(fā)行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集(jí)申报(bào)的国央企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募(mù)基金发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是(shì)因为(wèi)新一(yī)轮深化国企改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投资价(jià)值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关(guān)标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来(lái)增(zēng)量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人(rén)工(gōng)智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要(yào)是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这些企业会(huì)进入(rù)一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投资(zī)思路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未(wèi)来(lái)三年分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来(lái)两年(nián)，在(zài)主题性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随(suí)之(zhī)改变(biàn)是一个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股(冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估(gū)值(zhí)体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投研，落(luò)实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研的(de)的(de)成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值(zhí)洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场(chǎng)体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是(shì)在(zài)此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中国特色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者需要学(xué)习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的(de)估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架是第(dì)一(yī)位的工作，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资(zī)者的(de)认可和实施是(shì)最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知误区，市(shì)场化(huà)认可是基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民(mín)经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要(yào)承(chéng)担社会公(gōng)共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业(yè)社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社(shè)会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国特色的(de)价值(zhí)评价体系，改变从以私人(rén)股东权(quán)益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一(yī)价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不(bù)断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企业价(jià)值的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增(zēng)长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积(jī)极作(zuò)用，这样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使(shǐ)用(yòng)，包括(kuò)净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素(sù)成本等(děng)，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的(de)关(guān)系。这些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地适(shì)应中国(guó)的市(shì)场和经济特(tè)点，提(tí)供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估值(zhí)信(xìn)息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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