文丨明明 章立聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利(lì)率(lǜ)自低位(wèi)持(chí)续上(shàng)行，即便税期结束(shù)，资金(jīn)利率却仍(réng)未回(huí)落，反(fǎn)而进一步走(zǒu)高(gāo)。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资金(jīn)较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。考虑(lǜ)盱眙的邮编号码是多少啊假(jiǎ)期和月末因(yīn)素，预计(jì)短期内，资金(jīn)利率下行空间有限(xiàn)，波(bō)动幅度加大，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流(liú)动(dòng)性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持续(xù)上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利(lì)率自(zì)低位持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而(ér)税期(qī)结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机(jī)构间流动性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率(lǜ)的(de)期限利差也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已(yǐ)经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以(yǐ)我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头(tóu)，保持货币信贷合(hé)理增长，确保(bǎo)利率水平(píng)合适，在追求经济提(tí)振的同时(shí)，也注重防(fáng)范市场过热带(dài)来(lái)的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹配(pèi)的前提下，货币工具力度可(kě)能会有所回摆。从央行的具体操作上(shàng)来(lái)看，MLF小幅(fú)增量(liàng)续(xù)做，逆(nì)回购投放低量操作，结构性工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后(hòu)续(xù)政策将更加(jiā)“精(jīng)准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此(cǐ)走款(kuǎn)可能对银行间流(liú)动性(xìng)带来了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期票据利率走势，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加(jiā)信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏(mǐn)感度增加(jiā)，且(qiě)投资者对于(yú)未来(lái)一个(gè)月资金利率(lǜ)上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回购成交量和我(wǒ)们测(cè)算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧(jǐn)影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然处(chù)于(yú)历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币政策力度以及跨月资(zī)金面情况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使得市场(chǎng)上对(duì)于未来(lái)一个(gè)月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈。盱眙的邮编号码是多少啊>

　　▍后市(shì)展望：五(wǔ)一假期临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集(jí)中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金融出(chū)意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债市(shì)而言，短期交易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性(xìng)过快收紧。

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