《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲(yù)迷人(rén)眼(yǎn)，一(yī)个大(dà)的背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段，进攻和(hé)防守的理由都不是(shì)非常清晰(xī)。周末(mò)中央(yāng)发布长期的产业(yè)政策，基调是(shì)清晰(xī)的(de)，但(dàn)那(nà)是诗和远方，是(shì)战(zhàn)略性的布(bù)局，很多(duō)投资(zī)者更喜欢战术性的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年度(dù)股东(dōng)大会(huì)在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全球投(tóu)资者的目光，投资者总希望可以从(cóng)中寻找到(dào)投(tóu)资的秘诀，价值投资(zī)的道虽(suī)相同，但法、术、器(qì)是各异(yì)的(de)。不仅如此，伯克希(xī)尔决策者对(duì)宏观环境的担忧，对数字技术的批判(pàn)，很多与会者收获(huò)的可能不是清晰的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走(zǒu)了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要的理由是根(gēn)据惯例，银行(xíng)保险(xiǎn)等利好兑现后(hòu)往往(wǎng)是市场开始调整的开(kāi)始。A股投(tóu)资历来是有季节性的，但这未必是历史的(de)铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策基调下开始全面大反(fǎn)攻(gōng)。我们需要因(yīn)时(shí)而变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景(jǐng)已经和之(zhī)前有很大的(de)不同。当前市(shì)场进入战略僵持阶段的(de)一个重要理由是除了(le)逻辑推演，很(hěn)多重要问(wèn)题很难用(yòng)清晰的事实来(lái)验证。谨慎(shèn)的投资(zī)者往往是见(jiàn)好就收或者谋定而(ér)后动，因此(cǐ)才有了上述(shù)的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的方向，而且今年国(guó)内的政策本身也(yě)不是(shì)大开(kāi)大合。新出(chū)台的政策更(gèng)多地在落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然(rán)在通胀、就业数据、金融(róng)数据和(hé)增长数据(jù)传递的混乱(luàn)信息中(zhōng)纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数(shù)字经济和(hé)中特(tè)估依然既(jì)有政策、也(yě)有业绩(jì)或者有未来预期(qī)的业绩(jì)改善(shàn)，但短(duǎn)期游戏(xì)、传媒、中特(tè)估与其他板块分化较为极致，也(yě)是不(bù)争的事实。除了这两条主线(xiàn)外(wài)，金融、消费(fèi)和公用事业(yè)有反(fǎn)弹，但难以(yǐ)成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决定(dìng)了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期(qī)。随着一季报的披露，市场阶段性发挥了(le)对(duì)盈利现(xiàn)实(shí)的定(dìng)价(jià)效(xiào)率(lǜ)。具体表现为，业绩出(chū)现一(yī)定修(xiū)复和表现(xiàn)有韧性(xìng)的(de)金融、中药、电力、中特估主题以及(jí)TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着业绩(jì)的公布反而出现了一定(dìng)的(de)买预(yù)期(qī)卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市场(chǎng)也(yě)有定价(jià)效率(lǜ)不稳定的一面(miàn)，同(tóng)样(yàng)是(shì)业绩(jì)修复或有韧性的(de)农(nóng)林牧(mù)渔、新能(néng)源和消费板块(kuài)，整体(tǐ)表现则一(yī)般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期(qī)市(shì)场(chǎng)的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超(chāo)额收(shōu)益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其(qí)他TMT细分领域阶(jiē)段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑(chēng)、估值也(yě)较低，因此在最近市场调整的(de)时候整体表现较好。在这(zhè)两(liǎng)条我(wǒ)们看好的(de)全年主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了(le)一季报(bào)行情(qíng)，但核心(xīn)问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除金(jīn)融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利(lì)很难(nán)撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到这(zhè)两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有(yǒu)限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而市场由于前期的(de)悲观情(qíng)绪尚未对其定(dìng)价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布(bù)局是清(qīng)晰而(ér)明(míng)确的：政策关(guān)注产业(yè)升级和(hé)人的(de)问题

　　近期国内也(yě)处于一个会(huì)议密集召开(kāi)的阶段，政(zhèng)治局会(huì)议、中央财经委(wěi)会议和国常(cháng)会(huì)相(xiāng)继召开。决策层对于当(dāng)前(qián)经济(jì)复苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期(qī)的(de)工(gōng)作重点是(shì)恢复(fù)和(hé)扩大需求，但同时(shí)也明(míng)确不会(huì)再(zài)走老路(lù)——不会通(tōng)过低水平(píng)的(de)债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体(tǐ)经(jīng)济的产业升级，推进产业智(zhì)能化、绿色化(huà)、融(róng)合化。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下的(de)融合发展

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避(bì)免割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级，不(bù)能当(dāng)成‘低端产业(yè)’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年底强调接(jiē)下来一段时间的政策需要强调均衡性和系(xì)统性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要(yào)重点(diǎn)支持和发(fā)展(zhǎn)，但(dàn)是(shì)经济(jì)的运行(xíng)是一个完整的系统，生产和消费、实(shí)体经济和金(jīn)融支撑、高科技领域和低技(jì)术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等(děng)各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢(màn)慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤立、片面地理解(jiě)和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片(piàn)这么(me)最高科(kē)技的领域，它的下游需(xū)求也主要(yào)来自消费电子产品中的手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没有(yǒu)需(xū)求的(de)拉(lā)动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量(liàng)的人才红利

　　另外，最近政(zhèng)策讨论的一(yī)个(gè)重点(diǎn)是人，作(zuò)为投资(zī)生产拉(lā)动核心的企业(yè)家、作为(wèi)人力资源(yuán)重点的人才(cái)、承载民族未来(lái)的新生人口、需要关(guān)注(zhù)的老龄人口。当前中国(guó)的发展逐(zhú)渐从资本和劳动(dòng)要素(sù)拉动转向(xiàng)人力(lì)资(zī)源(yuán)拉(lā)动(dòng)，技术创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关键(jiàn)。技术创新能力(lì)取(qǔ)决于制度(dù)保障(zhàng)下的(de)主观能动(dòng)性(xìng)，在经历了过去几(jǐ)年的非(fēi)常态之后，在内外部(bù)不确定性(xìng)的(de)制约下，如何让当前每个主体(tǐ)充满信心、充满(mǎn)主观能动性(xìng)，是政策的重心(xīn)。以人工智能为(wèi)代(dài)表的数字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源(yuán)的差距，这需要从一个(gè)更高的(de)角度理解人工智(zhì)能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是(shì)战略(lüè)僵持(chí)阶段的乱战。接(jiē)下来(lái)的政(zhèng)策(cè)力度和效果有(yǒu)多大、盈利能(néng)否实质性的反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏(sū)的斜率是否(fǒu)面临(lín)趋缓的压力、海外的潜在风险到底有多大、美(měi)联储(chǔ)到(dào)底下一(yī)步(bù)面临的是(shì)什么样的经(jīng)济形势(shì)等，投资者希望渐次判断上述一系列的重(zhòng)要问题的程度，并据此(cǐ)进行布局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机会可(kě)能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而(ér)未必会是收获(huò)的阶段。投资(zī)者需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股(gǔ)东大会上看到价(jià)值投资(zī)者(zhě)很重要(yào)的一个特(tè)质，即我们(men眉飞色舞是什么生肖 眉飞色舞是神态描写吗)提倡的(de)“道(dào)”。市场(chǎng)的(de)乱是(shì)暂时(shí)的，随着事实(shí)的清晰，投资路径(jìng)也将会非常(cháng)明确。这(zhè)个路径，我们(men)从产业视角做了一(yī)下(xià)梳理，供投资(zī)者参考(kǎo)。

　　具(jù)体而言：投资的上限是产业现代化，科(kē)技自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明(míng)确的诗与远方，需(xū)要进行战略布局。投资的下(xià)限是避免系统(tǒng)性(xìng)的风险，在眉飞色舞是什么生肖 眉飞色舞是神态描写吗现代化的产业转(zhuǎn)型(xíng)中，当(dāng)前蕴藏(cáng)风险和(hé)未来跟不上历史(shǐ)步伐(fá)的产(chǎn)业是不能进行(xíng)战略布局(jú)的。投资(zī)的(de)中间状态(tài)是周期与(yǔ)消费(fèi)行(xíng)业，是战术性的布(bù)局。

　　产业视(shì)角下的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博士，创金合信基金首席经济(jì)学家，投(tóu)委眉飞色舞是什么生肖 眉飞色舞是神态描写吗会委(wěi)员兼(jiān)秘书长，宏观策(cè)略配置部(bù)总监(jiān)，兼任MOMFOF投研(yán)总(zǒng)部总(zǒng)监(jiān)，南开大学(xué)经济(jì)学博士，清华大(dà)学(xué)管(guǎn)理科(kē)学与工程(chéng)博(bó)士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济(jì)走势、金融产品分(fēn)析等实务(wù)领域经(jīng)验(yàn)丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直致(zhì)力于(yú)在周(zhōu)期波(bō)动的框架内运用财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经济的运行，将中国(guó)经(jīng)济看(kàn)作一份资产(chǎn)，通过资本资产定价的(de)方(fāng)式来确定(dìng)其(qí)价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理(lǐ)、首席宏观分(fēn)析师(shī)，2022年2月加入创金合信基(jī)金。此前履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观策略、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产配置与择时研(yán)究(jiū)。武(wǔ)汉大学学(xué)士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院经济(jì)学博士后，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 眉飞色舞是什么生肖 眉飞色舞是神态描写吗