《基金经理投资(zī)笔记》宏观策略系列

　　把脉(mài)经(jīng)济周期拐点 实现财富管(guǎn)理升级(jí)

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合(hé)信基(jī)金(jīn)基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文(wén)），我们(men)提出了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是市(shì)场进入了战略(lüè)相持阶段(duàn)，进攻和(hé)防守的理由都(dōu)不是非常清晰。周(zhōu)末中(zhōng)央发布(bù)长期的产(chǎn)业政策(cè)，基调是清(qīng)晰的，但那(nà)是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战(zhàn)略性的布局，很多(duō)投(tóu)资者(zhě)更(gèng)喜欢战术性的机(jī)会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度(dù)股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引了全球(qiú)投资者的目光，投资者总(zǒng)希望可以从中寻找到投资的秘诀，价值投资的道虽相(xiāng)同，但法、术、器(qì)是各异(yì)的(de)。不仅如此(cǐ)，伯(bó)克希(xī)尔决策者对(duì)宏(hóng)观环境(jìng)的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多(duō)与会者收获的可能不是清晰(xī)的(de)思(sī)路(lù)，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说(shuō)法，谨(jǐn)慎的(de)A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯(guàn)例，银行保险(xiǎn)等(děng)利好兑现后往往是市场开始(shǐ)调整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节(jié)性的，但这(zhè)未必是历史的铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基(jī)调下开始全面(miàn)大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需(xū)要(yào)考虑(lǜ)到当前的市场背景已(yǐ)经和之前有很大的不同(tóng)。当前市(shì)场(chǎng)进入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段的一个重要理由是除了逻辑推演，很多(duō)重要问题很难用(yòng)清晰的事实来验证。谨慎的投资(zī)者往往是见好就收(shōu)或者(zhě)谋定而后动，因(yīn)此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看(kàn)，市(shì)场已经提前交(jiāo)易了政(zhèng)策的方(fāng)向，而(ér)且今年(nián)国内的(de)政策(cè)本身也不是大开(kāi)大合。新出(chū)台的(de)政策更多地在(zài)落(luò)实(shí)上，较少新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依然(rán)在通胀、就业数据、金融数据和增长(zhǎng)数据(jù)传(chuán)递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投(tóu)资(zī)主(zhǔ)线(xiàn)看，数字经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩(jì)或者有未(wèi)来预期(qī)的业(yè)绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传媒(méi)、中特(tè)估与其他板块(kuài)分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的事实。除了(le)这两条主线外(wài)，金融、消费(fèi)和公用事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以(yǐ)成(chéng)为持(chí)续的配置主题(tí)，新能源崩(bēng)坏的筹码(mǎ)预期也决(jué)定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易行为(wèi)看，投(tóu)资(zī)者(zhě)并未形成一致预期。随(suí)着一(yī)季报的(de)披露，市场阶段性发挥(huī)了对盈利现实的(de)定价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一定修复和(hé)表(biǎo)现(xiàn)有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等(děng)表现较好，家电此(cǐ)前也有(yǒu)一定表现。不过(guò)，随着业绩(jì)的公布反(fǎn)而(ér)出现了(le)一定的(de)买(mǎi)预期卖现实(shí)的操(cāo)作(zuò)。当然，相对(duì)而言(yán)市场也有定价效率不稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的农林牧渔(yú)、新(xīn)能源(yuán)和消费板块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市(shì)场僵持的原因：一(yī)季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显的亮点，TMT主线(xiàn)前期超额(é)收益过于显著，目前除了游戏、传媒(méi)一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有(yǒu)所(suǒ)回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油、出版等板块盈利有支撑、估值(zhí)也(yě)较低(dī)，因此在最近市场调整的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们看(kàn)好的(de)全年主线之外，市场部(bù)分定价了一(yī)季报(bào)行情，但核心问(wèn)题在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶(tǒng)油(yóu)，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味(wèi)着短(duǎn)期盈利很难撑起A股(gǔ)系统(tǒng)性的行情。所以(yǐ)，我们(men)看到这两(liǎng)条主(zhǔ)线之外其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅度(dù)都相对有限。消费(fèi)的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场由于(yú)前期的悲观情(qíng)绪尚未对其(qí)定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明确的(de)：政策关注(zhù)产业(yè)升级和人的问(wèn)题

　　近期国内也处(chù)于一个会议密集召开的阶段(duàn)，政(zhèng)治局(jú)会议(yì)、中央(yāng)财(cái)经委(wěi)会议(yì)和国常会相继召开(kāi)。决(jué)策层对(duì)于当前经济复(fù)苏动力不(bù)足、复苏(sū)势头(tóu)不稳(wěn)的(de)问题，有着清醒的认(rèn)识，短期(qī)的(de)工作重点是恢复(fù)和扩大需求，但同时(shí)也明(míng)确不会再走老路——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升(shēng)级，推(tuī)进产业智能化、殇是什么意思怎么读拼音，殇是什么意思 怎么读伤感的一个字绿色化、融(róng)合(hé)化殇是什么意思怎么读拼音，殇是什么意思 怎么读伤感的一个字。

　　现代产业体系(xì)下的融合(hé)发展

　　这次财经(jīng)委(wěi)会议的一个(gè)新提法是“坚持(chí)三次(cì)产业(yè)融合发展，避免割裂(liè)对(duì)立；坚持推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们去年(nián)底强调接下来一(yī)段(duàn)时间的(de)政策(cè)需要(yào)强(qiáng)调均衡(héng)性和系统性，才能形成经济发展(zhǎn)的合力。卡脖(bó)子的领(lǐng)域(yù)要重(zhòng)点(diǎn)支持和(hé)发展，但是经济的(de)运行是(shì)一个(gè)完整的系统(tǒng)，生(shēng)产和(hé)消费、实体经济和(hé)金融(róng)支撑、高科技领域和(hé)低技术(shù)领域、融资-设(shè)计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方面需(xū)要(yào)协调发展(zhǎn)，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真正(zhèng)把需求拉动(dòng)起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟(jìng)即(jí)使是芯片这么(me)最(zuì)高(gāo)科技(jì)的领(lǐng)域(yù)，它的下游需求也主要来自(zì)消费电子(zi)产品中(zhōng)的手(shǒu)机、汽车、智能家居等(děng)等，没有需求(qiú)的拉动，产业的发展就缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高质量的(de)人才红(hóng)利

　　另外(wài)，最(zuì)近(jìn)政策讨(tǎo)论的一(yī)个重点是(shì)人，作为投(tóu)资生产(chǎn)拉动核(hé)心的企业家、作为人力资(zī)源(yuán)重(zhòng)点(diǎn)的人才、承(chéng)载民族未(wèi)来的新(xīn)生人口(kǒu)、需要(yào)关注的老龄人口。当(dāng)前(qián)中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要素拉(lā)动(dòng)转向人力(lì)资源拉动(dòng)，技术创(chuàng)新成为能否突(tū)破内外部(bù)约束的关键。技术创(chuàng)新能力(lì)取(qǔ)决于制度保障下的主(zhǔ)观(guān)能动性(xìng)，在经历了(le)过(guò)去几年的非常(cháng)态之后，在内外部不确定(dìng)性的(de)制(zhì)约下，如何让当前每(měi)个主体充(chōng)满信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人(rén)工智能为代表的数字经济大发(fā)展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩小国际竞(jìng)争中人力资源的差距，这需要从一(yī)个更(gèng)高(gāo)的角度理(lǐ)解(jiě)人工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱战之后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略僵(jiāng)持阶(jiē)段(duàn)的乱战。接下来的政策力(lì)度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的(de)反弹、经(jīng)济(jì)复苏(sū)的(de)斜率(lǜ)是否(fǒu)面临趋缓的压(yā)力、海外的潜(qián)在(zài)风险到(dào)底有(yǒu)多大、美(měi)联(lián)储到底下一(yī)步面临的是什么样的经济形(xíng)势等(děng)，投资(zī)者(zhě)希望(wàng)渐次判断上述一系(xì)列的重要问题的(de)程度(dù)，并据(jù)此进行布(bù)局。

　　从这(zhè)个意义上(shàng)讲，5月交(jiāo)易机(jī)会可能(néng)更均衡、但(dàn)也更(gèng)脆弱，当前可能是(shì)一个布(bù)局(jú)的好阶段，而(ér)未必(bì)会(huì)是收获的阶段。投资者需(xū)要多(duō)一点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越(yuè)大(dà)，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股东大会上看到(dào)价值投资者很重要的一个特质，即(jí)我(wǒ)们提(tí)倡的“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事(shì)实的(de)清晰，投资路径(jìng)也将(jiāng)会非常明确。这(zhè)个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限是产业现(xiàn)代化，科技自主可(kě)用，数(shù)字(zì)化(huà)、高端化与智能化是明确的诗与远方，需(xū)要进行战略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风(fēng)险，在现(xiàn)代化的(de)产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历史(shǐ)步伐的产业是不(bù)能(néng)进行战略(lüè)布局的。投资的中(zhōng)间状态是(shì)周期与(yǔ)消费行业(yè)，是战术性的布(bù)局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线(xiàn)图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤(fèng)春博士(shì)，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家，投(tóu)委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大学经(jīng)济学博士，清华大学管理(lǐ)科学(xué)与工(gōng)程博士(shì)后。学术研究与教学以及宏观(guān)经济走(zǒu)势(shì)、金(jīn)融产品分析等实务领(lǐng)域(yù)经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力(lì)于在(zài)周期(qī)波(bō)动的框架(jià)内运(yùn)用(yòng)财政的视角(jiǎo)解(jiě)构宏观经济的运(yùn)行，将中国(guó)经(jīng)济看作一份资产(chǎn)，通过资本资(zī)产定价的(de)方式来确(què)定(dìng)其价(jià)值(zhí)与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信基金经(jīng)理、首席(xí)宏(hóng)观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基(jī)金。此前履职(zhí)博时基(jī)金(jīn)，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资产(chǎn)配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财(cái)经大学经(jīng)济学硕(shuò)士(shì)、博士(shì)，中国社科院经济(jì)学博士(shì)后，学术论(lùn)文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 殇是什么意思怎么读拼音，殇是什么意思 怎么读伤感的一个字