来(lái)源：高(gāo)瑞东宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产恢复(fù)推动(dòng)出口形势好(hǎo)转，出(chū)行需求释放催(cuī)化下游消费(fèi)回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制造业从去年(nián)四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主(zhǔ)动去库(kù)转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库。从景气度边际(jì)表现(xiàn)看(kàn)，下游消费制造>；中游(yóu)装备制造(zào)>；上游原材(cái)料加工(gōng)；服务(wù)业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情前(qián)仍有一(yī)定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经(jīng)济脉冲式修复(fù)放缓、海外(wài)总(zǒng)需(xū)求回落预(yù)期逐步兑现，消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级将成为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经济复苏的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从(cóng)一(yī)季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显提升(shēng)，而(ér)建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地(dì)产销售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱的(de)特点(diǎn)相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未(wèi)结束。从行业景气度边际改善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产(chǎn)后周期相关的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业景气度较高，部分行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业景气度居(jū)中，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)行业景气(qì)度改善幅度最弱(ruò)，由于(yú)行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多数(shù)行业仍然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一(yī)阶段(duàn)经济复(fù)苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利驱(qū)动(dòng)。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的(de)购房、服(fú)务消(xiāo)费(fèi)需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复(fù)工复产(chǎn)加快推进，生产端快速(sù)恢复，是(shì)推动年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需求回(huí)落(luò)的预(yù)期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民收入(rù)向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指向居民(mín)“去杠杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进一步(bù)增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服等与出(chū)行及地产后周期相(xiāng)关的可选消费也有望进(jìn)一步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性(xìng)；随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(磨刀霍霍向牛羊全诗，磨刀霍霍向牛羊是哪首诗上的huí)升，制造业企业盈利有望向上修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资需求(qiú)有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中游装备(bèi)制造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　风险提示(shì)：国内经济恢(huī)复力度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦：疫(yì)后经济(jì)复(fù)苏有(yǒu)哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　一(yī)季(jì)度我国GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超(chāo)预期增(zēng)长，指向疫后复苏(sū)背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但(dàn)不(bù)同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外需回落、国内(nèi)经济转向高质量发展、居(jū)民前期“去杠杆”的过(guò)程中，因此驱(qū)动疫后经济复苏的力量(liàng)并(bìng)不均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们重点从行业(yè)层面，观测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表现(xiàn)来(lái)看，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度(dù)明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回(huí)落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年为(wèi)基期(qī)计算各年份的复合增速，观察各行(xíng)业(yè)增加值变化。

　　今年(nián)一季(jì)度(dù)第一产业增(zēng)加值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年(nián)四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年(nián)、2020年(nián)全年(nián)增速，与近年来加快(kuài)建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业农村(cūn)现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增加值(zhí)增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后(hòu)外(wài)需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景气度(dù)明显(xiǎn)回落，增加(jiā)值增速(sù)回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速小幅升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺(quē)口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储和(hé)邮(yóu)政业增加值增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全年(nián)增速；住宿和(hé)餐(cān)饮业增加值增(zēng)速(sù)小幅回升，尽管高(gāo)于疫情(qíng)三年来的平均(jūn)增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢(huī)复较(jiào)慢(màn)。而受益于(yú)新房和二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一季度(dù)房地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行业景气(qì)度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与(yǔ)价格（各行(xíng)业工业品(pǐn)价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以(yǐ)来的(de)月度数据，首(shǒu)先将各行业增加值(zhí)增速(sù)调(diào)整(zhěng)为以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速(sù)，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分位数(shù)水平(píng)，通过对(duì)比(bǐ)2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业(yè)景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边(biān)际改善情况来看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部分(fēn)行业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱乐的(de)量价分位数(shù)水平均处在高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食(shí)品(pǐn)制造景气(qì)度有所回落，农副加(jiā)工行业表现(xiàn)为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食(shí)品制造行业表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有(yǒu)关(guān)，今(jīn)年2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的(de)降(jiàng)温，医药制(zhì)造业景(jǐng)气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景(jǐng)气度(dù)居(jū)中，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有(yǒu)关，另一方面，也与年初(chū)外需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在去库进程有关。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机(jī)械、专用设(shè)备、运输(shū)设(shè)备工业增(zēng)加值增速改善幅度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品，改善幅度最(zuì)弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产(chǎn)新(xīn)开(kāi)工(gōng)强度较(jiào)弱、消费电子(zi)行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于(yú)行(xíng)业库存水平偏高，多(duō)数(shù)行业仍(réng)受制于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全球大宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价(jià)格依旧承压；随着年(nián)初建筑业(yè)施(shī)工回暖，相关的黑色(sè)金属、非金属(shǔ)制品景气度(dù)提升，但(dàn)由(yóu)于库存水平(píng)偏高(gāo)，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利(lì)水平；石化链条行业生产水平(píng)普遍回(huí)暖，但分位(wèi)数水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的(de)景气度偏低区间，今年由(yóu)于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景(jǐng)气度仍处在(zài)高(gāo)位，但出现边际放缓(huǎn)，生产(chǎn)及价格水平(píng)同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产(chǎn)能(néng)持续(xù)扩张有关，今年(nián)2月(yuè)，煤(méi)炭开采产(chǎn)成(chéng)品库存同比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或(huò)是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏红(hóng)利。一方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性(xìng)需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面(miàn)，国(guó)内复工复产加快推进(jìn)，保(bǎo)证供给(gěi)端(duān)的快(kuài)速(sù)恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫后红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来(lái)海外总(zǒng)需求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增(zēng)长的(de)线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是，随着居民收入提升和(hé)消费意愿改善，未来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民(mín)收(shōu)入(rù)和消(xiāo)费数据看，居民收入增(zēng)速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的(de)复合增速看，今年(nián)一季(jì)度，全国居民人均(jūn)可(kě)支配收入增速提(tí)升(shēng)至6.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的5.6％，居民人均(jūn)消费(fèi)支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持续向(xiàng)好(hǎo)，有望带(dài)动相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢复，进(jìn)一(yī)步提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和(hé)投资信心正(zhèng)在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓和。从存款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的(de)月均同比增量。从贷款(kuǎn)数(shù)据看，3月(yuè)居民(mín)部(bù)门新增净(jìng)融资同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新(xīn)增净融资连(lián)续2个月维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓(huǎn)。今年第一(yī)季度城镇储户(hù)问卷调(diào)查结果显(xiǎn)示，倾向于“更多(duō)储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季(jì)度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多(duō)投资(zī)”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和(hé)投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路(lù)径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资(zī)更新，有望推动(dòng)中游装备制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧(ōu)美供(gōng)需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复(fù)产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽(qì)车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优势(shì)增强。今(jīn)年在海外总需求(qiú)回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能(néng)源产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有(yǒu)望维(wéi)持(chí)装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位，对制造(zào)业投资扩(kuò)产(chǎn)造成一(yī)定压力(lì)。但随着下游消费稳步修复(fù)、二季度(dù)PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气(qì)机(jī)械等装备制(zhì)造业(yè)去(qù)库进(jìn)程(chéng)已进入下半场，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存增速呈(chéng)现触底反(fǎn)弹(dàn)。随(suí)着(zhe)需(xū)求回(huí)暖、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设(shè)备投资(zī)需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国国债收益率多数(shù)上行

　　美(měi)国10年期国(guó)债收益(yì)率上行。本(běn)周（截至4月21日）美国10年期国债收益(yì)率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较(jiào)上周(zhōu)下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末(mò)上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上(shàng)周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年(nián)期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周(zhōu)美(měi)国10年期和2年期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企(qǐ)业(yè)期权调(diào)整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收(shōu)益债期权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球(qiú)股市涨跌分化(huà)，大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球(qiú)股市涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下(xià)跌，标普500、道(dào)琼斯(sī)工业指数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证指数、恒(héng)生指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格(gé)普跌。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧加息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美(měi)国经(jīng)济(jì)增(zēng)长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国总体经济(jì)活(huó)动几乎(hū)没(méi)有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增(zēng)加和(hé)对流(liú)动性的担(dān)忧加剧之(zhī)际，银行收紧了贷款标(biāo)准。近(jìn)期美国总(zǒng)体物价水平温和(hé)上升，但(dàn)价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储(chǔ)官员表示(shì)为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储哈克称(chēng)，需要进一步(bù)收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息(xī)结(jié)束(shù)后美联储将需要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示，预计今年货币政策将需(xū)要进一步进入限(xiàn)制(zhì)性区域，终(zhōng)端利(lì)率或将(jiāng)高于(yú)5％，具(jù)体取决于经(jīng)济和(hé)金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议(yì)纪要公(gōng)布，绝大多数委员(yuán)同意(yì)将利率上调(diào)50个基点。4月20日(rì)公(gōng)布的(de)欧洲央(yāng)行会议(yì)纪要显示，货币政策(cè)在降低通(tōng)胀(zhàng)方面仍有一段路(lù)要(yào)走，一些委员认为整体(tǐ)而言通胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场(chǎng)紧张局(jú)势被视为经济和通胀前(qián)景重大(dà)不确定性的来(lái)源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的紧张局势不(bù)太可能(néng)从根(gēn)本(běn)上(shàng)改变欧洲央行(xíng)管理委员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长(zhǎng)耶(yé)伦强调美(měi)国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议(yì)会通过了(le)一(yī)项临时政治协(xié)议，就涉(shè)及(jí)430亿欧元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元资(zī)金(jīn)提振半导(dǎo)体行业，以将欧盟(méng)占全(quán)球半导体(tǐ)制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和(hé)亚洲(zhōu)同行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白宫(gōng)需要开始(shǐ)就债(zhài)务上限进行谈判；众议院共(gòng)和(hé)党希望提高债(zhài)务上限并(bìng)削减支出(chū)；正在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关立(lì)法措施；债务法案将(jiāng)设(shè)法收回未使用的防疫(yì)资金(jīn)用于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系(xì)发表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无意与中国脱钩(gōu)，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家(jiā)安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必要(yào)“坦(tǎn)诚(chéng)讨(tǎo)论棘(jí)手问(wèn)题”，比如帮助面临(lín)债务(wù)问题的新兴市场(chǎng)和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格(gé)环比(bǐ)上涨(zhǎng)，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格(gé)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环比由负(fù)转正，由上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的1磨刀霍霍向牛羊全诗，磨刀霍霍向牛羊是哪首诗上的0.06％，最新月度(dù)均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月(yuè)度(dù)均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升，螺纹(wén)钢(gāng)价格环比下(xià)跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价格(gé)指(zhǐ)数(shù)环比上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水泥价格(gé)指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华(huá)东、中(zhōng)南、西北以及(jí)西南各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环(huán)比由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯库存同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面(miàn)积增幅缩窄，猪价菜(cài)价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，商品房成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城(chéng)市商品房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积跌幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，百城土地(dì)供应面(miàn)积同(tóng)比增(zēng)速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场利率趋(qū)势(shì)分化，国债(zhài)利率普遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改(gǎi)委强(qiáng)调(diào)提(tí)振消费持续回升的动力(lì)；国(guó)资委强调着力(lì)发展战略性(xìng)新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改(gǎi)革委举行(xíng)4月份新闻(wén)发布会，强(qiáng)调要提振消费(fèi)持续(xù)回升(shēng)的动力。接(jiē)下来(lái)将重(zhòng)点做好四(sì)方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢(huī)复和扩大消费的政(zhèng)策文件(jiàn)，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消(xiāo)费等重点(diǎn)领域；二是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车(chē)下(xià)乡；三是，会同有关方(fāng)面优(yōu)化就业(yè)、收入分配和消(xiāo)费(fèi)全链条良性循环促进(jìn)机制(zhì)；四是(shì)，研究(jiū)制定关于营造(zào)放心(xīn)消费(fèi)环境的(de)政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性新兴产业。会议(yì)认(rèn)为(wèi)，要(yào)更好推动(dòng)国资央(yāng)企在(zài)中(zhōng)国(guó)式(shì)现(xiàn)代化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列，着力(lì)提升科技自立(lì)自强水平，提升(shēng)自主创新能力；着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)实(shí)体经(jīng)济特别是战略性新兴(xīng)产业，加(jiā)快推进(jìn)现代(dài)化产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国(guó)企(qǐ)改革(gé)深(shēn)化提(tí)升行动(dòng)组织实施(shī)，高水平参(cān)与共(gòng)建(jiàn)“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度工业和信息化发(fā)展状况(kuàng)，表示下(xià)一步将(jiāng)制(zhì)定实施(shī)重点行业(yè)稳增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是(shì)营造良好(hǎo)产业发展环境，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓细(xì)部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口保稳提质，加大(dà)对制(zhì)造业外贸企业的支持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实好稳外(wài)贸(mào)政策举措(cuò)；三是(shì)促进(jìn)内需加快恢复，以高(gāo)质量供给促(cù)进消费；四是持(chí)续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢(huī)复力度不(bù)及预期；海外需(xū)求超预期回落。

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