5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累计(jì)有效认购申请(qǐng)份额(é)总额超过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一(yī)“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企主题基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国企基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介(jiè)相(xiāng)关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期(qī)密集(jí)申(shēn)报的国(guó)央企主题基(jī)金主要涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进一(yī)步上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题基(jī)金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富(fù)的工(gōng)具(jù)以参与到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面(miàn)是落实(shí)公募基金行业高质量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带(dài)来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大(dà)明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主(zhǔ)要(yào)是央企或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身(shēn)基本(běn)面在(zài)今(jīn)年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益于今年市(shì)场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机(jī)会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今(jīn)年以(yǐ)数(shù)字(zì)经济(jì)和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层(céng)设计(jì)对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央国企的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发(fā)生显著正向变化的个股提前(qiá保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢n)进(jìn)行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高。上(shàng)述数据显示(shì)，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股(gǔ)的(de)数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市值占港股(gǔ)持股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公司的(de)投研，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践(jiàn)之(zhī)中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司在加大(dà)投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要实地(dì)考察国(guó)央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国央企构(gòu)建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实(shí)地调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务导向的(de)变化，结(jié)合行业趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更深(shēn)刻的(de)认识：首(shǒu)先要认识市(shì)场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的(de)具有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外(wài)的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情(qíng)的(de)机会的(de)。同时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是(shì)资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的(de)估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体系的框架是第(dì)一(yī)位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终(zhōng)该体系能(néng)否具(jù)备长期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市场化认(rèn)可是(shì)基本的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是(shì)国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的(de)基(jī)金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式要充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国特(tè)色(sè)的价值评价体系，改变从以私人(rén)股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价值评价(jià)体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的可(kě)持续估值(zhí)，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现金流、持(chí)续(xù)增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模(mó)型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是估(gū)值的(de)方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游(yóu)的(de)衡(héng)量、全要素成本(běn)等，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调(diào)政(zhèng)策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色的(de)估值体系与(yǔ)传(chuán)保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢统的估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的(de)市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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