来(lái)源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加息的关(guān)键仍(réng)是通胀压(yā)力太大(dà)。

　　本次美联储(chǔ)声明较(jiào)3月有何变化？第一，重申经济依然(rán)稳健，表述(shù)修改为“一季度(dù)经济温和(hé)增(zēng)长，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)，明确银(yín)行风险导致(zhì)家庭和企业信贷(dài)的收紧。第(dì)三，重申通胀压力，“通(tōng)货(huò)膨胀(zhàng)仍然很高，委员(yuán)会仍然高度关(guān)注(zhù)通货膨胀风(fēng)险”。第四，修改(gǎi)货币(bì)政策表述，重申“委员会评估货币政策的滞后(hòu)影响”，删(shān)除(chú)“委员会预计一些额外的(de)政策(cè)紧缩可能(néng)是适当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关(guān)于经济，认为经济可能面临来(lái)自紧缩(suō)信贷(dài)的(de)阻(zǔ)力，其影响(xiǎng)还(hái)需要时间来体现；预计美国(guó)经济(jì)温和增(zēng)长(zhǎng)，有可能避免衰退，或者是温(wēn)和衰(shuāi)退。关于加息，本次加息依然是共识(shí)；认为(wèi)原则上不需要利率提高(gāo)那么高，正在评估是否达(dá)到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或已(yǐ)经达(dá)到(dào)（或已经(jīng)接近达到）。关(guān)于(yú)降(jiàng)息(xī)，强调劳(láo)动(dòng)力市场(chǎng)在走弱，但依然(rán)强劲(jìn)，薪(xīn)资水(shuǐ)平仍高(gāo)；通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和(hé)，但依然(rán)高(gāo)企，远高于目标(biāo)，降低通(tōng)胀仍需较长时间，当(dāng)前降息并不合(hé)适。关于银行和(hé)债务上限，强调地(dì)区性银(yín)行发(fā)挥非常重要的作用，不希望(wàng)大(dà)型(xíng)银(yín)行(xíng)进行大规(guī)模收购，银行业总体上有所改善(shàn)，美(měi)国银行系统健康且具(jù)有弹(dàn)性(xìng)。强(qiáng)调应及时提(tí)高债务上(shàng)限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月(yuè)3日，美联(lián)储5月(yuè)FOMC会(huì)议(yì)决定加(jiā)息25BP，上(shàng)调联邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至(zhì)2006年6月以(yǐ)来的高点(diǎn)。此(cǐ)外，上调(diào)准备金(jīn)余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆(nì)回(huí)购利(lì)率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信贷利率至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划缩表，美(měi)联储将继续减持(chí)美国国债、机构(gòu)债务和机构抵押贷款支持(chí)证券，上限为950亿美元(yuán)（600亿(yì)美元国债(zhài)和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我(wǒ)们认(rèn)为，美联储(chǔ)坚持加息的关键(jiàn)仍(réng)在于通胀压力较大。例如，3月美国核心通胀(zhàng)季(jì)调环比仍在(zài)0.4％的高(gāo)位，且已(yǐ)经连续4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化同比(bǐ)也(yě)仍在4.9％，边际上并没有明显降(jiàng)温。本轮(lún)加息是(shì)80年代以来最快的一次(cì)，10次便累(lèi)计加息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从声明来看，与2023年3月相(xiāng)比有哪些变(biàn)化(huà)？

　　关于经济方面(miàn)，重申经济依然(rán)稳(wěn)健。不(bù)过表述修改为“1季(jì)度经济活动以适度(dù)的速度增长，最(zuì)近(jìn)几个月就业增长强(qiáng)劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝方面(miàn)，重申通胀(zhàng)压力。“通货膨胀(zhàng)仍(réng)然(rán)很高”、“委员会(huì)仍然高(gāo)度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加(jiā)息(xī)方面，或将停止加息(xī)。重申委员会将评(píng)估货(huò)币政(zhèng)策(cè)的(de)滞后影响(xiǎng)，“在确(què)定额外的政策紧缩在(zài)多大(dà)程度上适合于随着时(shí)间的推(tuī)移将通货膨胀率恢复到2％时，委员会(huì)将(jiāng)考虑货币政(zhèng)策的累积紧缩，货币政策影响(xiǎng)经(jīng)济(jì)活动(dòng)和通货(huò)膨胀的滞后，以及经济和金融发展(zhǎn)”。重(zhòng)点是删除了“委(wěi)员会预计，一些额外的政策紧(jǐn)缩可能(néng)是适当的，以实(shí)现一种(zhǒng)货(huò)币政策立(lì)场”，表明美(měi)联储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健(jiàn)。“美国(guó)银行体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银(yín)行风险导致了家庭和企业信贷的收紧（上一次表述为(wèi)“可能”），重申这(zhè)对(duì)经(jīng)济、就业和通胀的影(yǐng)响存在(zài)不确定(dìng)性，“家庭和企业信贷(dài)条件收紧可能会(huì)拖(tuō)累经济(jì)活(huó)动、就业和(hé)通胀，这(zhè)些影响(xiǎng)的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联储主席(xí)鲍威尔认为，经济可能面临来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来(lái)体现(xiàn)（尤(yóu)其是住房(fáng)和(hé)投资(zī)领域）。不过(guò)明确指出，如果美国出现经济(jì)衰退，希望(wàng)是温和的；强(qiáng)调(diào)，美国可能会(huì)出(chū)现(xiàn)轻微的(de)经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或已经达到(dào)限制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停止加(jiā)息的问题(tí)；不过，鲍威(wēi)尔指出本次加(jiā)息依然是共(gòng)识，所有人全票(piào)通过(guò)，一些(xiē)政策(cè)制定(dìng)者谈到停(tíng)止(zhǐ)加息，但不是本次会议。

　　对(duì)于未来利率终点的(de)问题(tí)，鲍(bào)威尔认为(wèi)原(yuán)则上不需要利率提高(gāo)那么高(gāo)，正在评估是(shì)否达到限(xiàn)制性水平，认为或已经达到了限制性水平（或(huò)已经接(jiē)近达到），也就意味着(zhe)也许可以暂(zàn)停加息了(le)。后续(xù)政策变化却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝的关键仍(réng)是审(shěn)视数据(jù)，尤其是通(tōng)胀。

　　关(guān)于(yú)降息，当(dāng)前并不合适。鲍(bào)威尔(ěr)强调，美国劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱，但依(yī)然强劲，失业率仍在低位，薪资水平(píng)仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀(zhàng)有(yǒu)所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低通胀仍需较(jiào)长时间，当(dāng)前降息(xī)并不(bù)合适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调(diào)地(dì)区性银行(xíng)发挥非(fēi)常重要的作(zuò)用，不希望大型银行进行(xíng)大(dà)规模收购，银行(xíng)业总体(tǐ)上有所改善，美国银(yín)行系(xì)统健康且具有弹性。银(yín)行危机的(de)影响程度(dù)目(mù)前尚不确定。

　　关于(yú)债务上限风(fēng)险，鲍威尔(ěr)强调(diào)应(yīng)及时提高债务(wù)上限(xiàn)，如(rú)果没有达成(chéng)债务协(xié)议，经济后(hòu)果“高度不确定”。此前，美国(guó)财政部长耶(yé)伦(lún)也强调，如果国会不(bù)尽早采取行(xíng)动提高(gāo)债务上(shàng)限(xiàn)，美国可(kě)能最早于6月1日出现债(zhài)务违约。

　　由于美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的法定举债上限，美国财政部(bù)于今年1月(yuè)宣布采(cǎi)取特别措施(shī)，避免联(lián)邦(bāng)政府发生债务违约。美(měi)国(guó)国会预算办公室(shì)5月1日发布的最新报告显示(shì)，美国在6月(yuè)初耗(hào)尽资(zī)金的风险较(jiào)之前更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性风险的概率或有限(xiàn)，但中小银行破产或依然会(huì)出现。目(mù)前市场依然预(yù)期(qī)美联储(chǔ)6-7月维持(chí)利率水平不变，9月开(kāi)始(shǐ)降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但依(yī)然有韧性(xìng)；美国通胀压力仍大(dà)，年内降息概率或(huò)较低(dī)。

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