“现在的房地产很难再出现像过去十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思(sī)睿集(jí)团合伙人、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是(shì)业(yè)绩，还是(shì)估值，房(fáng)地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而(ér)且是(shì)反复(fù)地杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿(ā)尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前(qián)没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主(zhǔ)要资(zī)金(jīn)来源来自新盘(pán)的(de)销售。但(dàn)今年新房的销售情(qíng)况相较(jiào)一般(bān)。再关注一(yī)下，哪些房企能(néng)从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国(guó)企背(bèi)景的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个(gè)行业出现(xiàn)了一个很明(míng)显的分化，无论是在销售，还是融资(zī)等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景(jǐng)的房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的(de)民(mín)营房企股价大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何挖掘(jué)，我们会特别重视(shì)企业的成本优(yōu)势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是不(bù)是行业内最高(gāo)的；融资(zī)成(chéng)本(běn)是否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都是我们看重的(de)一家房企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是(shì)，能够同时满足上述条(tiáo)件(jiàn)的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部(bù)分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化(huà)的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国武夷等国(guó)央企“三(sān)道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展、京(jīng)投发(fā)展、光(guāng)明(míng)地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城(chéng)投(tóu)控股等国(guó)央企房(fáng)企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便(biàn)是有着较(jiào)稳健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称(chēng)得(dé)上完全健康(kāng)的仍是少数。而更(gèng)加值得注意(yì)的是(shì)，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着国央企的资(zī)金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩(kuò)张速(sù)度的张弛有度(dù)尤为(wèi)重要(yào)，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助(zhù)于房(fáng)企(qǐ)储备优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观(guān)的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的(de)扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也(yě)有可能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的(de)一家房企进行举例(lì)，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续(xù)4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉(jué)到机(jī)会来了，其开始(shǐ)在(zài)一线城市进行(xíng)大(dà)举(jǔ)拿(ná)地(dì)，净负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也(yě)实现了(le)快速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的(de)赢家”的特(tè)点。一方面，在(zài)于它本身储备了很多弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之(zhī)相反，有些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉(jué)又回到了2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会时要(yào)出(chū)手，但出手的(de)章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得(dé)那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红(hóng)线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复(fù)苏速度并(bìng)没有那么快(kuài)，所以要规避公司(sī)净负债率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危险的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极(jí)的房(fáng)企(qǐ)梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产、中国金茂(mào)、华发股份(fèn)、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地(dì)产(chǎn)净(jìng)负债率(lǜ)持续(xù)居高不下，在(zài)2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华(huá)润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极(jí)的拿(ná)地策略的(de)同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩(kuò)张速度(dù)与(yǔ)净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民营房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他(tā)们(men)是(shì)以同(tóng)一筛选标准来看国央企(qǐ)与民(mín)营房(fáng)企，但(dàn)在(zài)各(gè)维度的实际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如国央企的融(róng)资成(chéng)本(běn)更低，融资(zī)渠道也更顺畅，能(néng)够做到想融就融(róng)，这样，国央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊》梳(shū)理发现，仍有(yǒu)少数民营房企同(tóng)样(yàng)受到(dào)机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报(bào)，滨江集(jí)团的十大流通股东中新(xīn)进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资(zī)基金”“全国社(shè)保基金一一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年(nián)开始，百亿私(sī)募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表现存(cún)在一(yī)定关(guān)系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的(de)滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现(xiàn)了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集(jí)团扣非(fēi)归母(mǔ)净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集(jí)团(tuán)更(gèng)是(shì)实现了扣(kòu)非归(guī)母净利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩(jì)的(de)持续增(zēng)长(zhǎng)，和(hé)滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比(bǐ)重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土(tǔ)储补充同样(yàng)较(jiào)为积极，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住在(zài)杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依(yī)次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨(bīn)江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲(chōng)进前十(shí)，根据中(zhōng)指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值(zhí)得(dé)注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团更是迎(yíng)来多家(jiā)机构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等18家机(jī)构调研。

　　产业链布(bù)局重点移(yí)至存量赛道

　　机(jī)构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　四川地震最新消息今天，20分钟前四川刚刚发生地震实(shí)际上房地产开发只是房地产产业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机(jī)构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移至下游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业在进入存量房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装家居领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民(mín)保有的(de)住(zhù)房规(guī)模越来越(yuè)大(dà)，随着(zhe)时间(jiān)的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也会越来越(yuè)多。美国过(guò)去的数据充分说明了这一(yī)点(diǎn)，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却一(yī)直(zhí)都(dōu)很好(hǎo)。对于地(dì)产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关(guān)的行业，例如(rú)消(xiāo)费建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两(liǎng)位(wèi)的(de)都是(shì)来(lái)自(zì)家纺(fǎng)赛(sài)道的公司(sī)，它们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别是(shì)前者在月线连(lián)收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品的(de)研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而(ér)乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于上市(shì)公(gōng)司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能够发(fā)现该股早(zǎo)已成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括公募的(de)中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募的(de)明河2016，都在其(qí)中(zhōng)出(chū)现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁江山。需(xū)要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的(de)两(liǎng)只基金都(dōu)是价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同(tóng)时重仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有(yǒu)金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经(jīng)风光一时(shí)的家居(jū)板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中(zhōng)年内表现最好的是(shì)志邦家居(jū)。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净(jìng)利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季(jì)报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增(zēng)加了持(chí)股(gǔ)，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为志(zhì)邦家居十大(dà)流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌(pái)橱(chú)柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全(quán)部(bù)三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越被机构所(suǒ)青睐(lài)，不(bù)过这(zhè)类(lèi)标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基(jī)金(jīn)经(jīng)理举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的(de)行业(yè)，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占(zhàn)比是比较高(gāo)的，每年到期的合(hé)同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚动的大部(bù)分项目到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能(néng)做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公司很少(shǎo)，因为物(wù)业公司很容(róng)易(yì)一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本的年(nián)度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户(hù)没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之四川地震最新消息今天，20分钟前四川刚刚发生地震后提价率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务(wù)是(shì)有关系的。”他进一步强调。

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