来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的(de)关键(jiàn)仍(réng)是通胀压力太大(dà)。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第(dì)一，重(zhòng)申(shēn)经济依然稳健，表述修改为“一季度(dù)经济温和增长，就业强劲，失业率在(zài)低(dī)位”。第二，重申美国银行稳健，明确银行(xíng)风险导致(zhì)家庭和企业(yè)信(xìn)贷(dài)的收紧。第三，重(zhòng)申(shēn)通胀压力，“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高，委(wěi)员会(huì)仍然高度(dù)关注通货(huò)膨胀风险”。第四(sì)，修改货币(bì)政策表(biǎo)述，重申“委员(yuán)会评估货币(bì)政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一些额外的(de)政策紧缩(suō)可能(néng)是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何表态(tài)？关于经济，认为(wèi)经济可(kě)能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影(yǐng)响还需要时(shí)间来(lái)体现(xiàn)；预计(jì)美国经(jīng)济(jì)温(wēn)和增长，有(yǒu)可能(néng)避免(miǎn)衰(shuāi)退，或者是温和(hé)衰退。关于加息(xī)，本次加(jiā)息依然是共识；认为原则(zé)上不需要利率提(tí)高那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性水平，认为或(huò)已(yǐ)经达到（或已(yǐ)经(jīng)接(jiē)近达(dá)到）。关于降(jiàng)息，强调(diào)劳(láo)动力市场(chǎng)在走弱，但依然强劲，薪资水平仍(réng)高(gāo)；通胀有所(suǒ)缓和，但依然(rán)高(gāo)企(qǐ)，远高(gāo)于目(mù)标，降(jiàng)低通(tōng)胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并(bìng)不合适。关于(yú)银(yín)行和(hé)债(zhài)务上限，强调地区性银行(xíng)发挥非常(cháng)重要的作用(yòng)，不希望大型(xíng)银(yín)行(xíng)进行大规模收购(gòu)，银行业总体上有所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系统健康且(qiě)具(jù)有弹性。强调(diào)应及时提高债(zhài)务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联(lián)储5月FOMC会议决(jué)定加息(xī)25BP，上调联邦基金利率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以(yǐ)来的高点。此外，上调准(zhǔn)备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要(yào)信贷利率至(zhì)5.25％，上调隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继(jì)续减持(chí)美(měi)国国债、机构(gòu)债务和机构(gòu)抵(dǐ)押(yā)贷款支持(chí)证券，上限为(wèi)950亿(yì)美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们(men)认为，美联储坚持加息(xī)的关键仍在于通胀(zhàng)压(yā)力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处于高位；核(hé)心通胀年(nián)化同比也仍(réng)在4.9％，边(biān)际上并没(méi)有明显降温。本轮加息是80年代(dài)以来最快的(de)一次，10次(cì)便累(lèi)计加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声(shēng)明来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪些(xiē)变化(huà)？

　　关(guān)于(yú)经济方面，重申经济依然稳健(jiàn)。不(bù)过表述修改为“1季(jì)度(dù)经济(jì)活动以适度的速度增长，最近几(jǐ)个(gè)月就业(yè)增(zēng)长强劲，失业(yè)率(lǜ)保持在低位(wèi)”。

　　关于(yú)通(tōng)胀方面，重申通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委(wěi)员会仍然高度关(guān)注(zhù)通(tōng)货(huò)膨胀(zhàng)风(fēng)险”、“致(zhì)力(lì)于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方(fāng)面，或(huò)将停止加息(xī)。重(zhòng)申委(wěi)员会将评估货币政策的滞后影(yǐng)响，“在确定额外的政策(cè)紧(jǐn)缩在多大程度(dù)上适(shì)合于随着(zhe)时间的推移将通货膨(péng)胀率(lǜ)恢复(fù)到(dào)2％时，委员(yuán)会将考虑货币政(zhèng)策的累积紧(jǐn)缩，货(huò)币政策(cè)影响经济活动(dòng)和通货膨胀的(de)滞(zhì)后，以(yǐ)及(jí)经济(jì)和金融发(fā)展”。重(zhòng)点(diǎn)是删除了“委员(yuán)会预计(jì)，一些额(é)外的政策(cè)紧缩可能(néng)是适当(dāng)的，以实现(xiàn)一种货币政策(cè)立场”，表明美(měi)联储加息或将结束(shù)。

　　关于银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申美(měi)国银行(xíng)稳(wěn)健。“美国银行体(tǐ)系稳健且富有弹性”；明确银(yín)行风险(xiǎn)导致(zhì)了家庭(tíng)和企业信贷的收(shōu)紧（上一次(cì)表述为“可能”），重申这对经(jīng)济(jì)、就(jiù)业和通(tōng)胀的影响存在不确定性，“家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷(dài)条件收紧可能(néng)会拖累经(jīng)济活动、就业和(hé)通胀，这(zhè)些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期(qī)待(dài)“软着陆(lù)”。美(měi)联储主席鲍(bào)威尔(ěr)认(rèn)为(wèi)，经济(jì)可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影响(xiǎng)还需要时间来(lái)体现（尤(yóu)其是住房和(hé)投资领域）。不过明(míng)确指出，如果美国出现(xiàn)经济衰(shuāi)退，希望是温和的；强调，美国可能(néng)会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关于加息，或已(yǐ)经达到限制性水平。美(měi)联储在3月议息会议时，就(jiù)已(yǐ)经在讨论停(tíng)止加息的问题；不过(guò)，鲍威尔(ěr)指出(chū)本次(cì)加(jiā)息依然是共识，所有(yǒu)人全票通(tōng)过(guò)，一些政策制定者(zhě)谈到停止加息，但不是本次(cì)会议。

　　对于(yú)未来利(lì)率终点的(de)问题，鲍(bào)威尔认为原则上(shàng)不需(xū)要利(lì)率提高那(nà)么高，正(zhèng)在评(píng)估是否达到限制(zhì)性水平，认为或已(yǐ)经达到(dào)了限制性(xìng)水平（或已(yǐ)经接近达到），也就意味着也许可以暂(zàn)停加息了。后续政策变化的关(guān)键(jiàn)仍是审视数据(jù)，尤(yóu)其是通(tōng)胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威(wēi)尔强(qiáng)调，美国劳(láo)动力市场在(zài)走(zǒu)弱，但依然强劲，失业率仍在低(dī)位，薪资水平(píng)仍高，高于2％的(de)通胀(zhàng)水平免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费。整体(tǐ)通胀(zhàng)有所缓和，但依(yī)然(rán)高企，远高于目标水平，降低通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时间，当前降息(xī)并(bìng)不(bù)合适。

　　关于银行风险，鲍(bào)威尔强调地区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要(yào)的(de)作用，不希望大型银行进行(xíng)大(dà)规模(mó)收购，银行业总体(tǐ)上有所改善，美国银(yín)行系统(tǒng)健康且具(jù)有(yǒu)弹性。银(yín)行危机的影响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强调应及时提(tí)高债务上限，如果没(méi)有达成债务协议，经济后果“高度不确定”。此前，美国(guó)财(cái)政部长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会不尽早采(cǎi)取(qǔ)行动提高债(zhài)务上限，美国可(kě)能最早于6月1日出(chū)现债务违约(yuē)。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万(wàn)亿美元(yuán)的法定举债上限，美国财政部(bù)于今(jīn)年1月宣布采取特别措施，避免联邦(bāng)政府发生债务(wù)违约。美(měi)国国会预算办公室5月1日发布的最新报告(gào)显(xiǎn)示，美国(guó)在6月初耗尽资金的风险较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行风(fēng)险(xiǎn)演变成系统性风险的概(gài)率或有限，但中(zhōng)小银行破产或依然会出(chū)现。目前市(shì)场(chǎng)依然预期美联(lián)储6-7月维持利率水(shuǐ)平不变，9月(yuè)开始降息（概率(lǜ)达70％），年(nián)内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在下滑，但依然有韧性；美(měi)国(guó)通胀压(yā)力仍大，年(nián)内(nèi)降息概率或较低。

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