文(wén)：天风(fēng)宏观(guān)宋雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个(gè)月同比多(duō)增后，首(shǒu)次(cì)回落(luò)。

　　在过去(qù)一年多时间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利(lì)释放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市(shì)场(chǎng)走势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回(huí)答两个(gè)问题。一是(shì)4月居民存(cún)款同比多减是不是超(chāo)额储蓄释放的(de)开始？二是(shì)这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于存款会受到哪些因素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民存款的(de)主要有这么(me)几(jǐ)种(zhǒng)行为：可支配收(shōu)入(rù)、消费支出(chū)、金融资产相关收(shōu)支和房地产相关(guān)收支(zhī)。

　　收入增(zēng)长、消费减少、金(jīn)融资产赎(shú)回、购房减少(shǎo)会推(tuī)动存款增加；反(fǎn)之(zhī)，收入减少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提(tí)前还贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多(duō)增7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入(rù)增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅(fú)度(dù)更(gèng)大(dà)，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理财存款化的结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入同比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速度放缓(huǎn)等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷(dài)款(kuǎn)支持(chí)证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居民(mín)提前(qián)还(hái)款对存款的拖累相比(bǐ)于(yú)去年末(mò)略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随(suí)着居民消费和购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修复，其对(duì)存款的支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消费支出同比增加345元（低(dī)于收入涨幅(fú)）、购房支出(chū)同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但(dàn)因为(wèi)支撑因(yīn)素的规(guī)模(mó)更大，所以存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的(de)不同在于理财市场(chǎng)的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑(huá)可能的原(yuán)因一是居民存(cún)款(kuǎn)理财化；二是提前(qián)还贷(dài)规模增加。因为(wèi)居民收(shōu)入和(hé)消费数据不(bù)足，暂时无法判断消费和收入在4月对(duì)存(cún)款的影(yǐng)响。

　　存(cún)款回(huí)流(liú)理财是4月存款(kuǎn)回(huí)落的核心原因，4月理财存量(liàng)规模(mó)环比(bǐ)增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是(shì)理财风险降(jiàng)低(dī)、收益回升(shēng)和存款利率下(xià)滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年理财市(shì)场表现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财(cái)产品(pǐn)单位破净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一(yī)时期下(xià)滑的存(cún)款利率，存款对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对居民(mín)的吸引(yǐn)力(lì)则(zé)不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随(suí)着破净率进一(yī)步回落，居民(mín)还在继续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模(mó)扩大是存(cún)款下滑的又(yòu)一(yī)个原因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相比于2月(yuè)低(dī)点上行4.3个百分(fēn)点，相比于(yú)3月上(shàng)行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大(dà)提前(qián)还(hái)贷力度(dù)一是因(yīn)为首套房利率还在下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地继(jì)续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百(bǎi)城首(shǒu)套主流(liú)房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这(zhè)会推动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前(qián)因居民少消费(fèi)、少投资、少买房(fáng)等积攒下(xià)来的超戴choker就是m吗，戴choker什么意思额储(chǔ)蓄已经开始(shǐ)部分(fēn)回流理(lǐ)财市场了(le)，且5月初这一(yī)趋势还在延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前还贷在后续几个(gè)月(yuè)里(lǐ)或(huò)继续成为超额存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游人均消费水平未见(jiàn)明(míng)显改善或部分表(biǎo)明当(dāng)下(xià)居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到(dào)超额储蓄的持有分(fēn)化(huà)且并(bìng)非主要来自消费，后(hòu)续超额(é)储蓄对消费的支(zhī)撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储蓄(xù)能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积(jī)压的购(gòu)房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地(dì)产销售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期或不会成为超储(chǔ)的主要流向。但是因为按揭利率(lǜ)存(cún)在明显利差，居(jū)民(mín)提前还贷行为或将延续。从(cóng)这个角度来看，主要因为少买房、少投资而积攒(zǎn)下(xià)来的储(chǔ)蓄，在(zài)理财市场环境(jìng)好转和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的背景下(xià)或将继续回(huí)流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增(zēng)速(sù)使用金(jīn)融机构住户存(cún)款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在资产(chǎn)池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预期，理财市场波动加大

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