文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季(jì)结束(shù)后资金利(lì)率自低位(wèi)持续(xù)上行，即(jí)便税(shuì)期结束，资金利(lì)率(lǜ)却仍未回落，反(fǎn)而进一步走高(gāo)。我们认(rèn)为(wèi)主要是(shì)源(yuán)于：①货(huò)币(bì)政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投(不删前女友的男人能要吗，男人为啥不删前女友tóu)放情况较(jiào)好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债(zhài)市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月末因素(sù)，预计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加大，建议投资者(zhě)关(guān)注资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资金利率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利(lì)率自低位持(chí)续上行(xíng)，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而(ér)税期结束后却并(bìng)未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行(xíng)幅(fú)度(dù)更(gèng)大(dà)。从隔夜(yè)利率角度观察(chá)，银行与非(fēi)银(yín)机构间(jiān)流动(dòng)性分层现(xiàn)象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限利(lì)差也(yě)明(míng)显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资(zī)金不松，主要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保(bǎo)持货币信(xìn)贷合(hé)理(lǐ)增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在(zài)追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热(rè)带来的(de)金融(róng)风险。在满足广义流动性(xìng)供需(xū)匹(pǐ)配的前提(tí)下(xià)，货币工具(jù)力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购(gòu)投放低量(liàng)操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴(jiǎo)税大月，因此走款可能(néng)对(duì)银(yín)行间流动性带来了(le)一定的压力。此外，参考近期票(piào)据利(lì)率走势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一季度将(jiāng)会有所放缓，但4月预计(jì)仍将保持同比多增的态势。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整体(tǐ)资金(jīn)流出(chū)，因此向同业融出的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性(xìng)和(hé)敏(mǐn)感度增(zēng)加(jiā)，且投资者对于未来(lái)一(yī)个(gè)月资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和我们测(cè)算的杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温，但依然处于历(lì)史相(xiāng)对积极(jí)的水平，导致债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者对货币政策(cè)力度以及跨(kuà)月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市场上(shàng)对(duì)于(yú)未来(lái)一个月内资(zī)金(jīn)价格上行的(de)预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假(jiǎ)期(qī)临近(jìn)，回购(gòu)资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月末往(wǎng)往财(cái)政集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕(xī)银行资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动(dòng)幅(fú)度较大。对于债(zhài)市(shì)而言，短期交易主线或延续政(zhèng)策与基本(běn)面预期交易，预计(jì)利(lì)率(lǜ)以震荡走势为(wèi)主，建议投资者关注资(zī)金面的边际变(biàn)化(huà)，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍不删前女友的男人能要吗，男人为啥不删前女友ng>风险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政策不及预(yù)期(qī)；经济(jì)复苏节奏不及预期；银(yín)行间市场流动性(xìng)过快收紧。