“现(xiàn)在的房地产很难再出现像过去十年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家(jiā)洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者的关注(zhù)度(dù)从板块(kuài)向单(dān)个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行(xíng)业(yè)来看，无论是业(yè)绩，还是估(gū)值，房地(dì)产都已经双杀(shā)到了(le)最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红(hóng)线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选了(le)半(bàn)天(tiān)，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个基(jī)准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果关注一下(xià)今年房(fáng)地产的开发(fā)资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行(xíng)的信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意给房企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今(jīn)年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪些房企能(néng)从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是(shì)那些(xiē)有国企(qǐ)背景(jǐng)的房(fáng指甲刀品牌排行榜前十名，指甲刀哪个品牌质量好)企，民(mín)营房企相(xiāng)对比较困难，所以整个行业出(chū)现了一个很(hěn)明(míng)显的分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的(de)民营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地(dì)产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具(jù)体一(yī)点，就(jiù)是它的净(jìng)借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是(shì)行业内最低(dī)的(de)；建安成(chéng)本是否也是业(yè)内最低的；这些都是(shì)我们看重的一(yī)家房企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足上述(shù)条件的房企并不多。即便(biàn)是(shì)在国央企中，仍有部分房企出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋势(shì)。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国(guó)央(yāng)企“三(sān)道(dào)红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京(jīng)投发展、光明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央(yāng)企房企也(yě)踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央企房企，其财(cái)务指标称(chēng)得(dé)上(shàng)完全(quán)健康(kāng)的(de)仍(réng)是少数(shù)。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企(qǐ)的资(zī)金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来(lái)市场，以及(jí)过于激进的(de)扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有(yǒu)可(kě)能(néng)让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷(dài)比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感觉(jué)到机会来了(le)，其开始在一(yī)线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购(gòu)入地块也(yě)实现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计今年(nián)会有(yǒu)更多(duō)的楼盘入市(shì)。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且(qiě)其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主要集中在(zài)强(qiáng)二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩张速度(dù)让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年(nián)～2020年(nián)期间(jiān)扩张的(de)民营企业的影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到(dào)机会时(shí)要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍(réng)要(yào)小心，如果负(fù)债率扩张得太(tài)快(kuài)，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还(hái)是(shì)看房(fáng)企的净(jìng)负(fù)债率水(shuǐ)平(píng)，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三(sān)道红(hóng)线”对房企的净负债(zhài)率(lǜ)要求不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房(fáng)地产行业(yè)的(de)复苏速度(dù)并没有那么快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地(dì)较积(jī)极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华(huá)润置地(dì)、中(zhōng)国海外发展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企在践(jiàn)行较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时，也较好(hǎo)地(dì)控制(zhì)了公司的扩张速(sù)度与(yǔ)净负(fù)债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国(guó)央企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融(róng)就融(róng)，这(zhè)样，国央企自然而然(rán)就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机(jī)构更(gèng)加看好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到(dào)机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东(dōng)中新(xīn)进(jìn)了(le)“中国(guó)工(gōng)商(shāng)银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国回(huí)报灵活(huó)配置(zhì)混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，自2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司(sī)就(jiù)长期持(chí)有滨(bīn)江集团。根据一季(jì)报，该资产(chǎn)公司的几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和(hé)其自(zì)身的基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房(fáng)地产(chǎn)市(shì)场(chǎng)整体在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价(jià)表现等多维度(dù)都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续增(zēng)长，和滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州的(de)战略布局关系(xì)密切。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年(nián)，杭州地指甲刀品牌排行榜前十名，指甲刀哪个品牌质量好区的营收(shōu)比重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三年持(chí)续(xù)稳居杭州房(fáng)企销(xiāo)售(shòu)排名第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团在杭州的土储补(bǔ)充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据(jù)显示(shì)，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭(háng)州的较突出表现，也(yě)让(ràng)滨江集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的(de)房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公(gōng)告表(biǎo)示(shì)，公(gōng)司于(yú)5月10日(rì)接受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重(zhòng)点移(yí)至(zhì)存(cún)量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中介服务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居(jū)用品。综合(hé)《红周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产(chǎn)开(kāi)发环节与上游材料端(duān)息(xī)息相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业(yè)在(zài)进(jìn)入存量房(fáng)时(shí)代，所以对(duì)地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费(fèi)属(shǔ)性(xìng)的家装家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规(guī)模越来越大，随(suí)着时间(jiān)的增加，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越来越多(duō)。美(měi)国过去的数据(jù)充分说明(míng)了(le)这一(yī)点，在新(xīn)房(fáng)销售见顶(dǐng)之(zhī)后(hòu)，家(jiā)具消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地(dì)产产业链，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头年内表(biǎo)现的(de)统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛(sài)道的公司(sī)，它们分(fēn)别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要从事(shì)纺织家(jiā)居、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设计、生产(chǎn)及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告期内(nèi)，富指甲刀品牌排行榜前十名，指甲刀哪个品牌质量好(fù)安娜实现营(yíng)业(yè)收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市(shì)公司一季报的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该股早已成为基(jī)金(jīn)重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公募的(de)中欧(ōu)价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧(ōu)潜(qián)力(lì)价值、工(gōng)银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新价值(zhí)和私募(mù)的明(míng)河(hé)2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁(bì)江山。需(xū)要强调的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都(dōu)是价值(zhí)派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的(de)产品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时(shí)的(de)家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露(lù)出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现最好的是(shì)志邦家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营收还(hái)是归母净利润，公司(sī)都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的(de)十(shí)大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧(huì)眼独具，一(yī)季报中他(tā)管理(lǐ)的广发(fā)策(cè)略(lüè)优选和广发安宏回报均(jūn)增加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家(jiā)居十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)中仅有(yǒu)的(de)两只(zhǐ)公募。有意思的(de)是(shì)，他似乎对于(yú)定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一(yī)家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大(dà)流通股股东，其(qí)也(yě)成为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下(xià)游(yóu)的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大(dà)多在香港上(shàng)市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基金经理举例分析(xī)：“物业(yè)服务不是一个高毛利(lì)的(de)行(xíng)业(yè)，挣钱很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公司还是(shì)希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每(měi)年到(dào)期的(de)合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能(néng)做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因为物业(yè)公司(sī)很容易一(yī)开始是挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人(rén)员(yuán)成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服(fú)务没有特别(bié)好，客(kè)户没(méi)有那么满(mǎn)意，能做(zuò)到提(tí)价(jià)难度(dù)是(shì)非常大的(de)。但(dàn)是该公司能在业内做到到(dào)期之后提价率比较高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服(fú)务是有(yǒu)关系的。”他进一(yī)步强调。

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