来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加(jiā)息的(de)关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变化(huà)？第一(yī)，重(zhòng)申经济(jì)依(yī)然稳健，表述(shù)修改为(wèi)“一季度经济温和增(zēng)长(zhǎng)，就业强(qiáng)劲(jìn)，失业率在低(dī)位”。第二(èr)，重申美国(guó)银行(xíng)稳健，明确银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)导(dǎo)致家庭和企业信贷的收紧。第三，重(zhòng)申通(tōng)胀压力，“通货(huò)膨(péng)胀仍然很高，委(wěi)员(yuán)会(huì)仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨胀风险”。第(dì)四，修(xiū)改货币政策表述，重申(shēn)“委(wěi)员会评估(gū)货币政策(cè)的滞后影响”，删(shān)除“委员会预计一些(xiē)额外的政策紧(jǐn)缩可能(néng)是适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何(hé)表态？关于经济(jì)，认为经济可能面(miàn)临来自(zì)紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现；预计美国经济温和(hé)增(zēng)长(zhǎng)，有可能(néng)避(bì)免(miǎn)衰退，或者(zhě)是温(wēn)和(hé)衰退(tuì)。关(guān)于加息，本次加息依然是共(gòng)识(shí)；认为原则(zé)上不需要利率(lǜ)提高那么高(gāo)，正在(zài)评估是否(fǒu)达到限(xiàn)制性水(shuǐ)平，认为(wèi)或(huò)已经达到（或(huò)已经接近达到）。关于(yú)降息，强调劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪(xīn)资水(shuǐ)平仍高；通胀有所缓和，但(dàn)依然高(gāo)企(qǐ)，远高于(yú)目(mù)标(biāo)，降低通(tōng)胀仍需较(jiào)长时间(jiān)，当前(qián)降息(xī)并(bìng)不合适。关于银行和债务上限，强调地(dì)区性银行(xíng)发挥非常重要的作用(yòng)，不希望大型(xíng)银行进行大规模收购，银行业总体上有所(suǒ)改善，美(měi)国(guó)银行系统(tǒng)健康且(qiě)具有(yǒu)弹性。强调应及时提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日(rì)，美联(lián)储(chǔ)5月FOMC会(huì)议决定(dìng)加(jiā)息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升(shēng)至2006年(nián)6月以(yǐ)来的高点(diǎn)。此外，上(shàng)调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信贷利(lì)率(lǜ)至(zhì)5.25％，上调(diào)隔(gé)夜回购(gòu)利率至(zhì)5.25％。

　　按(àn)计(jì)划(huà)缩表，美联储将继续减持美(měi)国国(guó)债、机(jī)构(gòu)债务和机(jī)构(gòu)抵(dǐ)押贷款支持(chí)证券(quàn)，上限为950亿美元(yuán)（600亿美元国债(zhài)和(hé)350亿美(měi)元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美(měi)联储坚持(chí)加息的关键仍在于通胀压(yā)力(lì)较大(dà)。例如，3月美国核心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的(de)高位，且已经连(lián)续4个月(yuè)处于(yú)高位；核心通(tōng)胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加(jiā)息是80年(nián)代以来最快的(de)一次(cì)，10次(cì)便(biàn)累计(jì)加(jiā)息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从(cóng)声明来看，与(yǔ)2023年(nián)3月(yuè)相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济方面，重申(shēn)经济依然稳(wěn)健。不过表述修改(gǎi)为(wèi)“1季(jì)度经济活动以适度(dù)的速度增长(zhǎng)，最近几(jǐ)个月(yuè)就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在低(dī)位”。

　　关(guān)于通(tōng)胀方面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力(lì)。“通货膨胀仍然(rán)很高”、“委员会(huì)仍然高度关注通货(huò)膨胀风险”、“致(zhì)力于恢复2％的(de)通(tōng)胀目标(biāo)”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止(zhǐ)加息。重(zhòng)申委员(yuán)会将(jiāng)评(píng)估货币政策的滞(zhì)后影响，“在确定额外的政(zhèng)策紧缩在多大(dà)程度上适合于(yú)随着时间的推移(yí)将通货(huò)膨(péng)胀率(lǜ)恢复到2％时(shí)，委员(yuán)会将考虑货币(bì)政(zhèng)策的(de)累(lèi)积(jī)紧(jǐn)缩(suō)，货(huò)币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后(hòu)，以(yǐ)及经(jīng)济(jì)和金融发展”。重(zhòng)点是删除了(le)“委(wěi)员会预计，一些(xiē)额外的政策紧缩可能是适当的，以实现(xiàn)一种(zhǒng)货币政策立场”，表明美联储加息或将(jiāng)结(jié)束。

　　关(guān)于(yú)银行风险，重申美国(guó)银行(xíng)稳(wěn)健。“美国银行体(tǐ)系稳健且富有(yǒu)弹(dàn)性”；明确银行风险导致了家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的(de)收(shōu)紧（上一次(cì)表述为“可(kě)能”），重申这对(duì)经济、就业和通胀的影(yǐng)响存在(zài)不确定(dìng)性(xìng)，“家庭和企业信贷条件收(shōu)紧可能(néng)会拖累经济活动(dòng)、就业和通(tōng)胀，这(zhè)些影响的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期(qī)待“软着陆(lù)”。美联储主(zhǔ)席(xí)鲍威尔认为，经济(jì)可能面临来自紧缩信贷的(de)阻(zǔ)力，其影响还需要(yào)时间来体现（尤其是住房和投资(zī)领域）。不过明确指出，如果美国出现(xiàn)经济衰退，希望(wàng)是温(wēn)和的；强调，美(měi)国可能会出现轻微的经(jīng)济衰退。

　　关于加(jiā)息，或已(yǐ)经达到限(xiàn)制性水平。美联储(chǔ)在(zài)3月议息会(huì)议(yì)时，就已经在讨论(lùn)停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本(běn)次加息依然是共识，所有人全票(piào)通过，一些政策制定者(zhě)谈到停止加息，但不(bù)是本次会(huì)议。

　　对(duì)于未来利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认为原(yuán)则(zé)上不需要利率提高那么高(gāo)，正在评估(gū)是否达到限制性(xìng)水(shuǐ)平，认(rèn)为或已经达(dá)到(dào)了限制性水平（或已(yǐ)经接(jiē)近达到），也就意味着也许(xǔ)可(kě)以暂(zàn)停加息了(le)。后(hòu)续政(zhèng)策(cè)变(biàn)化的关键仍是审视数(shù)据(jù)，尤其是通胀(zhàng)。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美(měi)国劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强劲，失业率仍(réng)在(zài)低位，薪(xīn)资水平仍高，高于2％的通胀水平(píng)。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目标水平，降低(dī)通胀仍需较长(zhǎng)时间，当前(qián)降(jiàng)息并不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔(ěr)强调地区性银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望大型银行进行大规模收购，银行业总体上有(yǒu)所改善，美(měi)国银行(xíng)系统健(jiàn)康(kāng)且具有弹性。银行危(wēi)机的影响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务上(shàng)限风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没(méi)有达成债务协议，经济后果(guǒ)“高度不确定”。此(cǐ)前(qián)，美国财政部长耶伦也强(qiáng)调，如果国会不尽(jǐn)早采取(qǔ)行动提(tí)高(gāo)债务上限(xiàn)，美国(guó)可(kě)能最早于6月1日出现债务(wù)违约(yuē)。

　　由于美(měi)联邦政府触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美国财(cái)政部于(yú)今(jīn)年1月宣(xuān)布采取特别措(cuò)施(shī)，避免联邦政(zhèng)府(fǔ)发生债务违约(yuē)。美国国会预算(suàn)办公室5月1日(rì)发布的最新报告显(xiǎn)示，美国在6月初耗尽资金的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看，美国银行风险演变(biàn)成系统(tǒng)性风(fēng)险的概率或有限，但中小银行破产或(huò)依然(rán)会出(chū)现。目前市场依然预期美联储6-7月维持利率水平不变，9月开(kāi)始降息(xī)（概(gài)率达70％），年内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们(men)认为，美国(guó)经济(jì)虽在下滑，但依然(rán)有韧性；美(měi)国通(tōng)胀压力(lì)仍大(dà)，年内降息概率或较低(dī)。

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