“现在的房地产很难再出现像过(guò)去十年(nián)的(de)系(xì)统性(xìng)行情。”思(sī)睿(ruì)集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资(zī)者的关注度从板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底部(bù)，而且是反(fǎn)复(fù)地杀(shā)到了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大(dà)了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下(xià)三个基准：有大的国(guó)资(zī)背景的(de)、杠杆(gān)率较低的(de)、此(cǐ)前(qián)没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果关(guān)注一(yī)下今年房地产的(de)开发资金来源，可(kě)以(yǐ)发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企的(de)主要资(zī)金来源(yuán)来自(zì)新盘的销(xi莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗āo)售。但今年新房的销(xiāo)售情(qíng)况相(xiāng)较一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要(yào)还(hái)是那些(xiē)有国(guó)企背景的房企，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整(zhěng)个行业出(chū)现了一个很明显的分(fēn)化(huà)，无论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各(gè)个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房(fáng)企(qǐ)在(zài)资本(běn)市(shì)场表现相对(duì)较好，但没(méi)有(yǒu)国资背景(jǐng)的民营(yíng)房企(qǐ)股价大多(duō)表现很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势(shì)，更(gèng)具体一点，就是它(tā)的净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行业内的(de)最低水(shuǐ)平；利润率是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成本是否是行业内最(zuì)低的(de)；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些都(dōu)是我们看重的(de)一家房企的综(zōng)合成本。

　　需要注意(yì)的(de)是，能够同时满足上述条件(jiàn)的房(fáng)企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分房(fáng)企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红周刊》根(gēn)据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截(jié)至(zhì)2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色的国(guó)央企房企，其财(cái)务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国企开(kāi)始大(dà)举(jǔ)扩张。而(ér)这无(wú)疑又(yòu)进一(yī)步考验(yàn)着国央(yāng)企的资(zī)金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来市(shì)场，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节奏也(yě)有可能让(ràng)房企重蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的(de)一家(jiā)房(fáng)企(qǐ)进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来了(le)，其开始在(zài)一(yī)线城市(shì)进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前的33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三(sān)分之一(yī)。与(yǔ)此同时，该房企(qǐ)新购入(rù)地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市(shì)。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一线城市，另外一(yī)半也(yě)主要集中在强二线和二线城市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张是有(yǒu)节(jié)制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道(dào)，与(yǔ)之相(xiāng)反，有些房(fáng)企(qǐ)的(de)扩张速(sù)度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期(qī)间扩(kuò)张的民(mín)营企业的影(yǐ莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗ng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得(dé)太快(kuài)，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没有想象得那么(me)好，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企(qǐ)的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的(de)净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来(lái)，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的净负债率要求(qiú)不得(dé)高于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏(sū)速度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净(jìng)负(fù)债率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿(ná)地较(jiào)积极的房企梳(shū)理(lǐ)发现，中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交地(dì)产净负(fù)债率持(chí)续居高不下，在2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极(jí)的拿地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控(kòng)制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央企与民(mín)营(yíng)房企，但(dàn)在各维(wéi)度(dù)的(de)实际表现上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜一(yī)筹(chóu)。如(rú)国央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这(zhè)样，国央(yāng)企自(zì)然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机(jī)构更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这(zhè)也并不意味(wèi)着，民(mín)营(yíng)企业中就没有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一(yī)季报，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行(xíng)股份有限公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年(nián)开始，百亿私(sī)募珠海(hǎi)阿(ā)巴马(mǎ)资(zī)产管理有限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一季报，该资产(chǎn)公司的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和(hé)其(qí)自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三(sān)年时间，房地产市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土(tǔ)房(fáng)企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在业绩(jì)表现、销售规模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价(jià)表现等多维度(dù)都表现了(le)较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿(yì)元莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现(xiàn)了扣非归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保持自身业(yè)绩(jì)的(de)持续(xù)增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根(gēn)杭州的(de)战略布(bù)局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的(de)土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的(de)较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍(bèi)以(yǐ)上，而近期，滨江集团更是(shì)迎(yíng)来(lái)多(duō)家(jiā)机(jī)构的(de)集中调研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发(fā)只是房地(dì)产产业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商(shāng)，而(ér)下游应(yīng)用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发(fā)环(huán)节(jié)与上游(yóu)材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开工不(bù)足导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机构寻(xún)觅(mì)个股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进(jìn)入(rù)存量房(fáng)时代(dài)，所以对(duì)地产产业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属性的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来(lái)越大，随着时(shí)间的增(zēng)加(jiā)，内(nèi)装更新(xīn)的需求也会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具(jù)消费的增(zēng)长却一直(zhí)都很好。对于(yú)地(dì)产产(chǎn)业链，我(wǒ)们相(xiāng)对看好和内装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士(shì)表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和(hé)水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线的基础(chǔ)上(shàng)，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富(fù)安娜(nà)主要从(cóng)事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠(mián)家居、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥(yōng)有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度报告显示，报(bào)告期内，富安(ān)娜(nà)实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一(yī)季(jì)报的十大流(liú)通股股东来看，能(néng)够发现该股早已(yǐ)成为(wèi)基金重仓股的(de)天下，彼时(shí)包括公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在其(qí)中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基(jī)金都是价值派(pài)基金经理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而(ér)言，前(qián)几(jǐ)年曾经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓慢等(děng)多因素一(yī)度(dù)沉寂，不过好在困境(jìng)反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最(zuì)好的(de)是志邦(bāng)家居(jū)。同(tóng)一时间段，该股年(nián)内(nèi)上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还是归母净(jìng)利润，公司都实现(xiàn)了同比双升(shēng)。

　　从公司的(de)十大流通股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他(tā)管(guǎn)理的广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持(chí)股，而这两只产品(pǐn)也(yě)成为志邦家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思(sī)的(de)是，他似乎(hū)对于(yú)定(dìng)制家居类(lèi)标(biāo)的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家(jiā)赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的(de)全部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外，下游的物(wù)业股也越来(lái)越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多在香(xiāng)港(gǎng)上市，如(rú)何选择成为难(nán)题(tí)。对此，前述上(shàng)海公募基(jī)金经理(lǐ)举(jǔ)例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的(de)行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公(gōng)司还(hái)是希望挣(zhēng)的是市(shì)场化(huà)应该挣的钱(qián)，以我曾(céng)经买的(de)绿(lǜ)城服(fú)务为例，它在(zài)中高端(duān)楼盘占比是比较高的，每年(nián)到(dào)期(qī)的合同里提(tí)价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到(dào)期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能做到产品提价的公司(sī)很少(shǎo)，因为物(wù)业公司很容(róng)易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定人员成(chéng)本的年度增长，不过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户没(méi)有(yǒu)那(nà)么满意，能(néng)做(zuò)到提价难度(dù)是非(fēi)常大的。但是该公司(sī)能(néng)在业内(nèi)做到到(dào)期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的(de)定(dìng)位和比较好的服务是(shì)有关(guān)系的。”他进一(yī)步强调。

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