《基金经理投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉(mài)经(jīng)济(jì)周期拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经(jīng)理

　　晚上睡觉抹护肤品好还是不好，晚上睡觉抹护肤品好还是不好trong>乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期(qī)分享(xiǎng)中(zhōng)（查看原文(wén)），我们提(tí)出了5月是乱(luàn)花渐欲(yù)迷人眼，一个(gè)大的(de)背景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防(fáng)守的(de)理由都不(bù)是非常(cháng)清晰(xī)。周末中央(yāng)发(fā)布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策，基调(diào)是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术性的机会。伯克(kè)希(xī)尔(ěr)哈(hā)撒韦年度股东大会在巴菲特的老(lǎo)家奥(ào)巴(bā)哈举行，吸(xī)引了全球投资者的目(mù)光，投资者(zhě)总希望(wàng)可以从中寻(xún)找到投资的秘诀，价(jià)值投资的道虽相同(tóng)，但(dàn)法、术(shù)、器是各异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环境的担忧，对(duì)数字技术(shù)的(de)批判，很多(duō)与(yǔ)会(huì)者收获(huò)的可能不是清(qīng)晰的思路(lù)，而是(shì)在迷宫中又多走(zǒu)了(le)一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身(shēn)”的说法，谨(jǐn)慎的(de)A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根(gēn)据惯例(lì)，银行保险等利好兑现(xiàn)后往往是市场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历(lì)来是有季节性的(de)，但这未必(bì)是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政(zhèng)策(cè)基调下开始(shǐ)全面大反攻。我们(men)需要(yào)因(yīn)时(shí)而变，投(tóu)资(zī)者需要考虑到当前的(de)市(shì)场背景(jǐng)已经(jīng)和之前(qián)有很大的不同(tóng)。当前(qián)市场进入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要理由是除了逻辑推演，很(hěn)多重(zhòng)要问(wèn)题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨(jǐn)慎的(de)投资者往往是见好就收或者谋定而(ér)后动，因此才(cái)有了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里呢(ne)？

　　第一(yī)，从(cóng)内(nèi)部看，市场已(yǐ)经提前交易了(le)政策的方(fāng)向，而且今(jīn)年国内(nèi)的政策本身也不是(shì)大(dà)开(kāi)大合。新出台的(de)政(zhèng)策更多地(dì)在落实上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融数据和增长数据(jù)传递的(de)混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三(sān)，从投(tóu)资主线看，数字经济(jì)和中特估依(yī)然既有政策(cè)、也有业绩或者有未来预期的业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒(méi)、中特估与其他板块分化较为极(jí)致(zhì)，也是不(bù)争的(de)事(shì)实。除(chú)了这两条(tiáo)主线外，金(jīn)融、消费和公(gōng)用事业有反弹(dàn)，但(dàn)难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的(de)筹码预(yù)期(qī)也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投资者并未形成(chéng)一致预期。随着一季报(bào)的披露(lù)，市场阶(jiē)段性发(fā)挥了(le)对盈利现实的定价效率。具(jù)体表现为(wèi)，业(yè)绩出现一定修复和表现(xiàn)有韧性的(de)金融(róng)、中药、电力、中(zhōng)特估主题以及(jí)TMT中的游戏传媒(méi)等表(biǎo)现较好，家(jiā)电(diàn)此前也(yě)有一定表现。不(bù)过，随着业绩的公(晚上睡觉抹护肤品好还是不好，晚上睡觉抹护肤品好还是不好gōng)布反而出现(xiàn)了一定的买预期卖(mài)现(xiàn)实的操(cāo)作(zuò)。当然，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也有定价效(xiào)率不稳(wěn)定的一面(miàn)，同样是业(yè)绩(jì)修(xiū)复(fù)或有韧性的农林牧渔、新能源和消费(fèi)板块，整体表现则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因(yīn)：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期市(shì)场的核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮(liàng)点，TMT主线前期超额收益过于显著(zhù)，目前除了(le)游戏、传媒(méi)一枝独(dú)秀外，其(qí)他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基(jī)建、银行(xíng)、石(shí)油、出版等板块盈(yíng)利(lì)有支撑(chēng)、估值也较低，因此在最近市场调整的时(shí)候整(zhěng)体表现(xiàn)较好。在这两(liǎng)条我(wǒ)们看好的(de)全(quán)年主(zhǔ)线之(zhī)外，市场部分(fēn)定(dìng)价了一季报(bào)行情(qíng)，但(dàn)核心问题(tí)在于当前盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意味着短期盈利很难撑(chēng)起A股(gǔ)系统性的行情。所(suǒ)以，我们看到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的幅度都相对有限(xiàn)。消费的盈利有(yǒu)一定的(de)修复，而市场由于(yú)前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布(bù)局(jú)是清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升级(jí)和人的问题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议密(mì)集召开的阶(jiē)段，政治局会(huì)议(yì)、中央财经(jīng)委会(huì)议(yì)和国常(cháng)会相继召(zhào)开。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足、复(fù)苏(sū)势(shì)头不稳的问题，有着清醒的认识，短(duǎn)期(qī)的工作重点(diǎn)是恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不会再走老路——不会通过低水平的债务扩张来刺激经(jīng)济，而是聚焦实体(tǐ)经济(jì)的产业升(shēng)级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下的融(róng)合发展

　　这(zhè)次财(cái)经委会议的(de)一个(gè)新提法是“坚持三次(cì)产业融合(hé)发展，避免割裂(liè)对立；坚持推动传统产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)升级(jí)，不(bù)能(néng)当成‘低(dī)端(duān)产业(yè)’简(jiǎn)单退(tuì)出(chū)”，这个提法很重要。我们去年(nián)底强调(diào)接下来一段时间的政(zhèng)策(cè)需(xū)要(yào)强调均衡性和系(xì)统性(xìng)，才能形(xíng)成(chéng)经济(jì)发展的合力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展，但是经济的(de)运行(xíng)是一个(gè)完(wán)整的(de)系统，生产和消费、实体经(jīng)济(jì)和金融(róng)支撑、高科(kē)技(jì)领域和(hé)低技术领域、融资(zī)-设(shè)计(jì)-制造(zào)—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协(xié)调发(fā)展，大家的信心慢慢(màn)恢(huī)复、收入(rù)慢慢恢复，才能够真(zhēn)正把需求拉(lā)动起(qǐ)来。不能够孤立(lì)、片(piàn)面地(dì)理(lǐ)解(jiě)和执行政(zhèng)策，毕竟即使(shǐ)是(shì)芯片这么最高科(kē)技的(de)领域，它的(de)下游需求也主要来自消费电子产(chǎn)品中的手机、汽(qì)车、智能家居等等，没(méi)有(yǒu)需求的(de)拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础(chǔ)。

　　高(gāo)质(zhì)量的(de)人(rén)才红利

　　另外，最近政策讨论的一(yī)个重点是人，作为投(tóu)资生(shēng)产拉动(dòng)核心(xīn)的(de)企业家、作为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承(chéng)载(zài)民族未来的新生(shēng)人(rén)口、需要关(guān)注的老龄(líng)人口(kǒu)。当前中国的发(fā)展逐渐从资(zī)本(běn)和劳(láo)动要素拉(lā)动转向(xiàng)人力(lì)资源拉动，技术创新(xīn)成为能否(fǒu)突破内外(wài)部约(yuē)束的(de)关键。技术创新能(néng)力取(qǔ)决于制度(dù)保障下的主观能动性，在经历了过去几年的(de)非常态之(zhī)后，在内外部不确定性的制约下，如何让(ràng)当前每个主体充(chōng)满信心、充满主(zhǔ)观能动性，是政策的重(zhòng)心。以人工智能为代表的(de)数字(zì)经济(jì)大发展，有(yǒu)可能(néng)能够(gòu)帮助我们(men)适当缩小国(guó)际(jì)竞争(zhēng)中人力资(zī)源的(de)差距，这需要从一(yī)个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是战略(lüè)僵(jiāng)持阶段的(de)乱战。接下(xià)来(lái)的政策力(lì)度和效果(guǒ)有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复(fù)苏的(de)斜率(lǜ)是(shì)否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风险到底有多(duō)大(dà)、美(měi)联储到(dào)底下一(yī)步面临(lín)的是什么样的经济形势等，投资者希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一系列的重要问题的程度，并据此进行布局。

　　从(cóng)这(zhè)个意义上讲，5月交易机会(huì)可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个(gè)布局的好阶段(duàn)，而未必会(huì)是收获(huò)的阶段。投资者需要多一点(diǎn)耐心，风浪越大(dà)，下一次(cì)的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这是我们(men)从巴菲特历次(cì)股东(dōng)大会上看到价值(zhí)投资者很(hěn)重要(yào)的(de)一(yī)个(gè)特质(zhì)，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实(shí)的清晰，投资(zī)路(lù)径也将会非常(cháng)明确。这个路径，我们(men)从(cóng)产业视角做了一下梳(shū)理(lǐ)，供投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体(tǐ)而言(yán)：投资的上限是产(chǎn)业现代化(huà)，科技自主(zhǔ)可用(yòng)，数字化、高端化与(yǔ)智(zhì)能化是明确的诗与远方，需要进(jìn)行战略布局。投资的下限是避免系统性(xìng)的(de)风险，在现(xiàn)代化的产业转(zhuǎn)型(xíng)中，当(dāng)前蕴藏风险和未来(lái)跟不(bù)上历史(shǐ)步伐的产业(yè)是不(bù)能(néng)进行战(zhàn)略布局的(de)。投(tóu)资的(de)中间(jiān)状态是周期与消(xiāo)费(fèi)行业，是战术性的布(bù)局。

　　产业视角下的(de)投资路线图

　　【了(le)解作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博士，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席(xí)经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开(kāi)大学经济(jì)学博士，清华大学管理科(kē)学(xué)与工程博士后。学术研究(jiū)与教学以及(jí)宏(hóng)观经济走势(shì)、金(jīn)融产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一(yī)直致(zhì)力于在周期波动(dòng)的框(kuāng)架内(nèi)运(yùn)用(yòng)财政的视(shì)角(jiǎo)解(jiě)构宏(hóng)观经济的运(yùn)行(xíng)，将(jiāng)中国经济(jì)看作一份资产，通过资(zī)本(běn)资产定价的方式(shì)来(lái)确定其价(jià)值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合(hé)信基金经理、首席宏观分析师(shī)，2022年(nián)2月(yuè)加入创金合(hé)信基(jī)金。此(cǐ)前履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏(hóng)观(guān)政(zhèng)策、大类资产配置与择时研究。武汉大(dà)学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博(bó)士(shì)后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 晚上睡觉抹护肤品好还是不好，晚上睡觉抹护肤品好还是不好