“现在的房地产很难再出现像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席经济学(xué)家(jiā)洪(hóng)灏向《红(hóng)周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房(fáng)地(dì)产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成(chéng)挖(wā)掘大学所在年级怎么填写才正确，大学所在年级一栏填什么个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如(rú)何寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择(zé)，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标(biāo)的(de)公司出(chū)现(xiàn)爆(bào)雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的(de)国资背(bèi)景的、杠杆率较(jiào)低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一(yī)下(xià)今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发现，其实银(yín)行的(de)信(xìn)贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的主要资(zī)金来源(yuán)来(lái)自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售情(qíng)况相(xiāng)较(jiào)一般(bān)。再关注一下(xià)，哪些(xiē)房企能从(cóng)银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国(guó)企背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行(xíng)业(yè)出(chū)现了一个很明(míng)显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在(zài)资本市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资(zī)背景的民营房企股价大(dà)多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最(zuì)后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到(dào)如(rú)何挖(wā)掘，我们会(huì)特别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就(jiù)是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低(dī)水平；利润率是不(bù)是行业内最高(gāo)的；融(róng)资成(chéng)本是(shì)否是行业(yè)内(nèi)最低(dī)的；建安成本是否(fǒu)也(yě)是业(yè)内最(zuì)低的(de)；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述(shù)条件的(de)房企并不多。即(jí)便是在(zài)国(guó)央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部(bù)分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国大学所在年级怎么填写才正确，大学所在年级一栏填什么(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三(sān)道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆辙

　　不(bù)难看(kàn)出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数(shù)。而更加值得注意的(de)是，在2022年(nián)，不(bù)少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地(dì)方国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考验着国央(yāng)企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市(shì)场(chǎng)，以及过于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿地(dì)节奏也有(yǒu)可(kě)能(néng)让房企重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的(de)净借(jiè)贷(dài)比例都维持(chí)在(zài)33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明(míng)显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在(zài)一(yī)线城市进行大举拿地，净(jìng)负债率也由此前的(de)33％左右(yòu)水准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与(yǔ)此(cǐ)同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入(rù)地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的(de)开盘利(lì)用率，预计今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企(qǐ)业就(jiù)符(fú)合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于(yú)它本身储(chǔ)备了很(hěn)多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半(bàn)在一线城市，另外(wài)一半(bàn)也(yě)主要集中(zhōng)在强二线和(hé)二线城市；另一方面(miàn)，它的(de)扩(kuò)张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间(jiān)扩张的(de)民(mín)营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来(lái)的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》表示，主要还是看(kàn)房企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道红线”对房企的净负债(zhài)率(lǜ)要求(qiú)不得高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊(hào)扬(yáng)解释(shì)，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没(méi)有(yǒu)那么快，所以要规避公司(sī)净(jìng)负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积(jī)极(jí)的房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企2022年净(jìng)负债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负债率(lǜ)持(chí)续(xù)居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对(duì)比的(de)是(shì)，华润置(zhì)地、中国(guó)海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的(de)拿地策略(lüè)的(de)同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别(bié)民营房企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他(tā)们(men)是以同一筛(shāi)选标准来(lái)看国(guó)央企与民营房企，但(dàn)在(zài)各维度的实际表现上(shàng)，国央(yāng)企(qǐ)确实会更胜一(yī)筹(chóu)。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融(róng)就(jiù)融(róng)，这样(yàng)，国央企自然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍(réng)有少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团的十(shí)大流通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置(zhì)混合型证券投资(zī)基金”“全国社保(bǎo)基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一(yī)季(jì)报，该资产(chǎn)公(gōng)司的几只产品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的(de)受青(qīng)睐(lài)，和其自身的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规(guī)模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价(jià)表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实现了扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜(tóng)时(shí)代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨江集(jí)团有近七成(chéng)营收来(lái)自杭州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区的(de)营收比重(zhòng)只占(zhàn)到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企(qǐ)销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭(háng)州网数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在(zài)杭(háng)拿地(dì)金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集(jí)团(tuán)在杭州的(de)较(jiào)突出表现，也(yě)让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多(duō)家机构(gòu)的集中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司(sī)于5月(yuè)10日接受(shòu)了(le)信达(dá)证(zhèng)券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重点移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上(shàng)房地(dì)产开发只是房地产(chǎn)产业链上的(de)中(zhōng)游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应(yīng)用行业主要包括(kuò)中介服务、家用(yòng)电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息息相关，新盘开(kāi)工不足导(dǎo)致上游不被看好，机(jī)构(gòu)寻觅个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思(sī)路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入存(cún)量房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居(jū)民保(bǎo)有的(de)住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随着(zhe)时(shí)间(jiān)的(de)增(zēng)加，内装更新的需求也会越(yuè)来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分(fēn)说明(míng)了这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具(jù)消费的增长却一直都(dōu)很好。对(duì)于地产(chǎn)产业链，我们(men)相(xiāng)对看好和内(nèi)装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如(rú)消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细(xì)分(fēn)中(zhōng)相关赛道(dào)龙头(tóu)年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自(zì)家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它(tā)们分别(bié)是(shì)富安娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前(qián)者在月线连(lián)收七根阳线的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠家(jiā)居(jū)、生(shēng)活(huó)类(lèi)产品的研发、设计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥(yōng)有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智(zhì)”自(zì)有品(pǐn)牌。第(dì)一季(jì)度报告(gào)显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归(guī)属于上市公司(sī)股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一(yī)季(jì)报的十(shí)大流通股股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时包括公募的(de)中(zhōng)欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现，占(zhàn)据了(le)半壁(bì)江(jiāng)山。需(xū)要强调的是，中欧的两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价(jià)值派基金经理曹(cáo)名(míng)长在管的产品(pǐn)，首季(jì)其同时重仓(cāng)的房地产产(chǎn)业链(liàn)股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时(shí)的家(jiā)居板(bǎn)块也因(yīn)疫情(qíng)、消费(fèi)复(fù)苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境(jìng)反(fǎn)转露出(chū)曙光(guāng)，家(jiā)居板(bǎn)块中年内表现最(zuì)好的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是(shì)归母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的(de)十(shí)大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中(zhōng)他管理的广发(fā)策略优选和广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十大(dà)流通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的(de)两只公募(mù)。有意思的是(shì)，他似乎对于(yú)定制家居类标的情有独钟，在另(lìng)一家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱柜(guì)中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其(qí)也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下(xià)游(yóu)的物业(yè)股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香(xiāng)港上市，如何选择(zé)成为难题(tí)。对(duì)此，前述上海公募基(jī)金(jīn)经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是(shì)一个高(gāo)毛(máo)利的(de)行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希(xī)望挣的是市(shì)场化应(yīng)该(gāi)挣的钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提(tí)价(jià)的公司很少，因为物业公(gōng)司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员(yuán)成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好(hǎo)，客户(hù)没有(yǒu)那么满意，能做到提价(jià)难度(dù)是非常大的。但(dàn)是(shì)该公司能(néng)在业内做到到期(qī)之(zhī)后提价(jià)率比较高(gāo)，这跟它(tā)的定位(wèi)和比较好的服务是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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