文|招商(shāng)宏观张(zhāng)静静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月(yuè)27日(rì)，国(guó)家统计(jì)局(jú)发布(bù)4月全国规模以上工业企业绩效(xiào)数据。4月份，规模(mó)以上工业(yè)企业营(yíng)业收入累计同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上(shàng)工业(yè)企业利(lì)润(rùn)累计同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅(fú)小幅收窄，但依(yī)然处(chù)于(yú)探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成(chéng)本(běn)三因素(sù)框架(jià)看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业利(lì)润增速由(yóu)正转负的(de)原(yuán)因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深(shēn)和持续时(shí)间之(zhī)长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠(dié)加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利(lì)润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏(piān)高严重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解数据看(kàn)：1）与去年(nián)同期相比，工(gōng)业企业(yè)经营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转天数和应(yīng)收账款平均回收期(qī)进一步增(zēng)加。2）分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台(tái)商(shāng)和私营(yíng)企业利润累计同比降幅(fú)出(chū)现收窄，国有工业(yè)企业和(hé)股(gǔ)份制企业利润累(lèi)计(jì)同比降(jiàng)幅(fú)进一步扩(kuò)大(dà)。3）上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属矿(kuàng)采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较大；中游原材(cái)料加工业和装备制造业的(de)利润增速出现明显(xiǎn)分化，中游(yóu)原材料加工业(yè)的(de)利润增速均为(wèi)负，是整体(tǐ)工业(yè)企业利润增速的主要拖累(lèi)，中游装备制造(zào)业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利(lì)润(rùn)增速的(de)主要拉(lā)动项。在(zài)价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的(de)情(qíng)况下(xià)，下游行业内部的利润(rùn)增速(sù)反(fǎn)弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份(fèn)公布的(de)工业企业利润数据已表(biǎo)现出明(míng)显的探底爬(pá)坡(pō)信号：一，营业(yè)利润累计增速爬升(shēng)的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的(de)主要拉动力。按当月利润增速计算(suàn)，4月份(fèn)表现较好的行业(yè)主要有：汽车制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空(kōng)航(háng)天和其(qí)他运输设(shè)备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电(diàn)气机械(xiè)及(jí)器材制造业、仪器仪表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产(chǎn)和供应业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营(yíng)业利润(rùn)累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定(dìng)企业(yè)利润(rùn)的(de)量(liàng)、价、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业企业利润(rùn)增速由(yóu)正转负的原因主要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利润(rùn)累(lèi)计增速的(de)下探幅度(dù)之深和持续(xù)时间之长是PPI下行和(hé)其他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业(yè)企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约工业(yè)企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细分行业中，有26个行(xíng)业的营业(yè)利润累计(jì)增速出现回(huí)升，其他13个行业的营(yíng)业利润累计增速(sù)均出现回落，其中回落幅度(dù)较大(dà)的行(xíng)业(yè)主要是农(nóng)副食品加工、煤(méi)炭开(kāi)采(cǎi)和洗选(xuǎn)、有色金属矿(kuàng)采选、造纸(zhǐ)及(jí)纸制品、 纺织服(fú)装、服饰(shì)等行(xíng)业，回(huí)升幅(fú)度较大的行业(yè)主要(yào)是机械和设备修理、汽车制造、通用设备(bèi)制(zhì)造、橡胶和塑料制品等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货(huò)周(zhōu)转(zhuǎn)天数(shù)和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期进一(yī)步增加(jiā)。

　　数(shù)据显示，规(guī)模以(yǐ)上工业企业累(lèi)计每百(bǎi)元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环比(bǐ)增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月(yuè)为(wèi)20.60天(tiān)），同(tóng)比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类(lèi)型来(lái)看，外(wài)商及(jí)港澳台商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业企业和(hé)股份(fèn)制企业(yè)利(lì)润累(lèi)计同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其(qí)中4月(yuè)国有工(gōng)业企业(yè)利润累(lèi)计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去(qù)年(nián)同期13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳(ào)台商利润(rùn)同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营企业(yè)和股份制(zhì)企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采等其(qí)他(tā)行业的(de)利润增(zēng)速手机灯可以当美甲灯吗，下载一个紫光灯手电筒降幅依然较(jiào)大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金(jīn)属矿采选的增速依然为(wèi)正，分(fēn)别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采、煤炭开(kāi)采和(hé)洗选、黑色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)业(yè)、废物(wù)资源综合利用的(de)增速为负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材(cái)料加工业和装备制造业的(de)利润增速出现明显手机灯可以当美甲灯吗，下载一个紫光灯手电筒分化。中游原材料加(jiā)工业的(de)利(lì)润增速(sù)均(jūn)为负，尽管(guǎn)与上个月相比(bǐ)，利润增速跌幅普(pǔ)遍(biàn)收窄，但依(yī)然(rán)是(shì)整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累(lèi)。中游装(zhuāng)备制造业(yè)利润增速回升幅度较大，成(chéng)为整体工业企业利润(rùn)增速的主要拉动项(xiàng)。其(qí)中通(tōng)用设备制造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天、电气机械及器材制造、仪(yí)器(qì)仪(yí)表制造增幅延续上个(gè)月亮眼趋(qū)势，得(dé)益于国内汽车销售量的提升和(hé)汽车产业(yè)链出口(kǒu)强劲，汽车制(zhì)造业的利润增(zēng)速降幅(fú)由负转正，此外叠(dié)加去(qù)年同(tóng)期基数较低(dī)，汽车制(zhì)造业当月利润增速高达20倍。

　　数据(jù)显示，化(huà)学原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制(zhì)造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非金属矿物(wù)制品(pǐn)、黑色(sè)金属冶炼加(jiā)工、化(huà)学(xué)纤维(wéi)制(zhì)造、金属(shǔ)制品、计算机通信和电子(zi)设备跌幅收(shōu)窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备(bèi)制造(zào)、铁路船舶航空(kōng)航(háng)天、电气机械(xiè)及器材制造增幅依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽(qì)车制(zhì)造(zào)增幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需(xū)求、外部需求同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利润增(zēng)速反弹(dàn)乏力，文教工美体育(yù)娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具制造等多个行业的(de)利润(rùn)增速跌幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副食(shí)品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰等(děng)多个行业(yè)的(de)利(lì)润跌(diē)幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平(píng)、内(nèi)部需(xū)求、外部需求(qiú)转好速度(dù)较慢(màn)，这也意味(wèi)着下游行业的(de)利润(rùn)增速(sù)向上爬坡的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显示(shì)，农(nóng)副食品加工(gōng)、纺织服装、服(fú)饰(shì)、皮(pí)毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医药(yào)制造跌(diē)幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐用(yòng)品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造和印刷和记录媒(méi)介(jiè)利(lì)润降幅放(fàng)缓，但(dàn)持(chí)续维持低(dī)位，分别录(lù)得(dé)-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增(zēng)速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利(lì)润增速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外(wài)，公共(gòng)事业中的机械(xiè)和设备修理(lǐ)、电力(lì)热力利润增速相(xiāng)对较高(gāo)，燃气生产和供(gōng)应(yīng)利润增速降(jiàng)幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理利润累计增(zēng)速上升幅度较大(dà)，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力利(lì)润累计同比增速收窄，但仍然保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收(shōu)窄(zhǎi)，收(shōu)录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个(gè)月相比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数据已表现出(chū)明显的探(tàn)底(dǐ)爬(pá)坡信(xìn)号(hào)：一，营(yíng)业利润累计增(zēng)速(sù)爬(pá)升的行业(yè)进一步增多(duō)；二(èr)，营业收入增(zēng)速由(yóu)负(fù)转正，营业(yè)利(lì)润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续成(chéng)为拉动工业企业利润增(zēng)速回升的主要(yào)拉动力。汽车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和(hé)其(qí)他运输设备制造(zào)业(yè) 、通用设(shè)备制造业(yè)、电气(qì)机械及器材制造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文(wén)教、工(gōng)美、体育和娱乐(lè)用品制造(zào)业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供应(yīng)业 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业利(lì)润增速能否转正？》中所言，当前正(zhèng)处于第6次(cì)工业企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年开始计算），如果按最近(jìn)两次(cì)探底(dǐ)历(lì)史来(lái)演绎的话，至少还要在负(fù)值区间爬坡7-8个(gè)月左右(yòu)的时间，预计工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速(sù)转正最(zuì)早也需等(děng)到四季度。目前我国仍面临内需(xū)增长缓慢(màn)和外(wài)需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶段，这直(zhí)接导致企业的产(chǎn)能利用(yòng)率持续下滑。此外(wài)，叠加营(yíng)业(yè)成本高居不(bù)下导(dǎo)致的内部压力，本轮工业企业(yè)利(lì)润增速反弹速度大概率较为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低(dī)于预期(qī)。

　　以(yǐ)上(shàng)内容来自(zì)于2023年5月27日的(de)《中游装备(bèi)制造业(yè)利润增速明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业(yè)利润分析》报(bào)告，报(bào)告作者张静静、张一平，联系人罗丹(dān)

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